文：向善財經

近兩年，中國商業舞臺上，“企二代”們接班都已經有一段時間了。

而要說最近風頭無兩的“企二代”，當屬珀萊雅的侯亞孟。

在侯亞孟的帶領下，珀萊雅進行了大刀闊斧的改革，不僅提出了宏偉的“未來十年躋身全球化妝品行業前十”的“雙十戰略”目標。

并且于近期正式向港交所遞表，去年計劃的A+H的資本架構即將完成。而這還只是第一步，在資本架構完成之后，未來珀萊雅還會向著國際化的目標進軍。

不過，從其他企二代接班的情況來看，上任之初就大刀闊斧的改革往往伴隨陣痛。

比如宗馥莉接掌娃哈哈后的改革，最終以另起爐灶告終，留下一個關于家族、國資與市場三重困局的未竟故事。

而從A股市場的反饋看，更年輕的接班人、更靈活的資本架構，更有想象力的國際化故事，并沒有能有效地撐起估值。

當然，股價變化背后的因素非常復雜，摻雜著非常多短期情緒方面的因素，僅僅是市值的縮水說明不了什么問題。

但從業績上看，在國內負增長的前提下，這條國際化之路和前十的目標能否走的通、走的順就成了待解的謎題。

//二線品牌反攻，珀萊雅上市解千愁？

珀萊雅國際化之路之所以存在爭議，主要原因可能還是在于國內大盤的“萎靡”，所以我們先來看國內的業績情況。

分季度來看，業績的頹勢從去年的第三季度開始顯現。

天眼查APP顯示，2025年第三季度和第四季度，公司停下了高增長的勢頭，分別實現營業收入17.36億元、35億元，同比下降11.63%、8.21%；歸母凈利潤2.27億元、4.72億元，同比下降23.64%、14.61%。

加上一季度，三個季度的持續衰退，對于一個曾長期保持高增長的美妝頭部企業而言，并不尋常。

更令人擔憂的是背后的結構性信號，從品牌層面看，主品牌“珀萊雅”的增長開始變得吃力。

招股書信息顯示，2025年主品牌珀萊雅天貓直營渠道面臨一定壓力，同比下滑10.39%，營收占比從過去的超80%降至72.5%。

而這幾年在著力建設的第二增長曲線，包括護膚品牌悅芙媞、CORRECTORS，彩妝品牌彩棠、原色波塔，以及洗護品牌Off&Relax（OR）、驚時又沒能支棱起來。

財報顯示，除珀萊雅外，其他品牌累計營收占比不足三成，規模最大的彩棠也已經出現了發展疲軟的態勢，增速從2023年的75.06%大幅下降至2025年的5.37%。

對此，管理層在戰略層面解釋道：" 2025年公司圍繞“雙十戰略”，從短跑沖刺的搶身位，轉變為基于長期戰略的打地基、搭框架。"

但是，一方面放眼全行業，在整個A股美妝陣營中，珀萊雅固然仍是唯一的百億級國貨企業。

但從市場競爭環境來看，“早C晚A”的紅利逐漸消退，這個概念的賽道中，競品環伺，自然堂、韓束、HBN等品牌先后推出同類產品，消費者也在更多新護膚概念的沖擊下，不再鐘情于“早C晚A”。

同時，珀萊雅與第二名上美股份之間的差距正在急劇收窄——2024年雙方營收差距還在40億元上下，到2025年已縮小至14億元。

頭部的其他品牌自然堂、上海家化、林清軒等企業，在去年和今年的一季度也都取得了不錯的增長速度。

那在這種此消彼長的情況下，“主動”放棄的短期身位，還需要接下來的業績為自己正名。

另一方面，再看經營質量。

2025年全年，公司的銷售費用率居高不下，成為侵蝕利潤的重要原因之一。數據顯示，2025年上半年，珀萊雅銷售費用達26.59億元，占營業收入的比例為49.59%，較上年同期的46.78%顯著抬升。

換言之，每一塊錢的營收中有將近五毛錢被用于營銷。

現金流方面也體現了這一點，到2026年一季度，經營現金流凈額同比驟降84.16%至1.07億元，公司公告解釋稱主要系收回貨款減少以及支付的推廣費增加所致。

說白了，即使是在國內，公司內部戰略傾斜于品牌建設的情況下，品牌的認可度依然有待進一步提升，市場份額也在被競爭對手所蠶食。

這些，都是尚未解決的問題。

那此時，相比于大刀闊斧的定目標改方向，選擇讓珀萊雅“慢”下來，似乎也是個不錯的選項。

//招兵買馬，珀萊雅向上“切磋”

客觀來講，從整個公司的組織架構和國內市場的競爭格局來看，珀萊雅也確實有“慢”下來的需求。

首先，來看組織架構方面。在侯亞孟上任前后，珀萊雅關鍵崗位的人事變動非常之大。

原CMO首席市場官葉偉，其在任期間推動“早C晚A”等代表性護膚理念的傳播，于2024年1月離職，其后原首席戰略官魏曉嵐、財務負責人王莉也相繼離職。

而新團隊成員大多數具有外企背景——來自寶潔、歐萊雅、LVMH、愛茉莉太平洋等國際集團。2025年4月，珀萊雅任命首位CDO（首席數字官）胡寧波，曾任職LVMH集團，有20多年信息化數字化工作經驗。

此后還官宣了四位研發高管：首席研發創新官孫培文博士、首席科學官黃虎博士、首席科學顧問Lieve Declercq博士及上海研發中心負責人常曉維博士，以及首席增長官吳夢，幾人也均來自國內外美妝頭部企業。

在大企業上過班的網友都知道，專項人才確實能改變一個公司的氣質，但是企業的經營也不是光把人才堆起來就行。

這樣大規模的高管人事調整，背后是極其復雜的人事關系，想要捋清楚，需要時間來磨合。

這就像歐洲足球的豪門俱樂部皇家馬德里，在買回來一堆的球星之后，雖然賬面實力非常強了，但是球星與球星之間場上場下要是鬧個小矛盾，那這支銀河戰艦就始終處于拋錨的階段。甚至輸球之后矛盾激化，土崩瓦解也有可能。不過，一旦有一個主教練能鎮住場子，起飛就是瞬間的事。

客觀來講，侯亞孟雖然有二代的光環，也在企業內部任職了多年，年輕有為，而且，有戰績彪炳的老董事長侯軍呈坐鎮。

但畢竟過去這一年的業績相對同行已經有了些許落后，珀萊雅也三個季度負增長，作為總經理總是會被認定為第一責任人。

此時，或許不如“慢下來”，在國內打幾場勝仗，既能提升士氣，又能磨合新的隊伍。

說到國內，這就要說到市場的競爭格局了。

從整個市場的大環境來看，雖然國貨的占比越來越高，但是歐萊雅、雅詩蘭黛兩家巨頭，市占率仍然不低，消費者也依然認他們的牌子。

而國產品牌，上面我們也提到，頭部和腰部的企業，增長趨勢也是可圈可點。

換句話說，珀萊雅國內的仗還沒打完，在國內不管是向上，還是向下，還是在細分領域，比如洗護、彩妝，其實都還有一定增長的空間。

從其他出海企業來看，掃干凈屋子再請客，這也是常理。

就拿美的、海爾來說，在國內屬于是全品類只有那么一兩個對手，想要把份額再往上提的空間非常有限，在現金流充沛的情況下，這才出海打仗。

又或者像掃掃地機器人領域一樣，國外市場有需求，但是沒有像樣的競爭對手，此時出海與國內兩個增量市場齊頭并進，也是個不錯的選擇。

但是珀萊雅面對情況可能要更復雜一些，國內是存量市場的博弈，不敢掉以輕心。

而在國外，從品牌的認知度和差異化上來講，化妝品并不像傳統的工業產品，比如我們的電車，手機等等產品那樣，能夠以肉眼可見的質價比區搶奪市場。

品牌認知、文化語境、審美偏好、信任感積淀，無一不在影響消費者的最終選擇。

即便是在國內市場，國貨美妝在高端線仍面臨歐萊雅、雅詩蘭黛等巨頭的強力壓制。到了國外，面對那些在本地市場深耕數十年甚至上百年的國際大牌，珀萊雅的差異化敘事從哪里展開？

換句話說，從整個產品的梯度來看，國內化妝品出海其實難度不小。

至此，我們可以看到，一邊是在不斷進補明星高管的組織架構，另一頭是增長面前不斷浮現的挑戰。相比上一個渠道紅利階段，這對于管理層的能力是很大的挑戰。

當然，有挑戰，不等于要畏戰。

珀萊雅畢竟還是國貨第一，在消費市場承壓的背景下公司盈利能力持續優化，毛利率從2023年的69.9%連年躍升至2025年的73.3%，這證明其成本管控能力在不斷的優化。

同時，珀萊雅還高度重視股東回報，2025年現金分紅及回購金額非常可觀，累計派息率約42%，彰顯了充沛的現金流與長期共享發展成果的誠意。

在運營效率上，公司庫存周轉率高達4.37次，位列已上市中國化妝品企業之首。

研發方面，在2025年公司研發投入達2.17億元，擁有由334名精英組成的全球研發團隊，近半數擁有碩士及以上學歷，并坐擁杭州、上海、巴黎三大研發中心協同創新。

另外憑借深厚的科研積淀，珀萊雅成為首家也是唯一一家榮獲2025國際化妝品化學家協會聯合會（IFSCC）十大基礎研究獎的中國公司。

這都是未來珀萊雅在國際市場上戰斗的資本。

最后，希望在新的“全明星”管理層的帶領下，珀萊雅能夠在未來的十年里面，完成既定的目標，成為新的巨頭。

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