作者| 艾青山

編輯| 劉漁

聯合利華甩掉的包袱有人搶了。

從聯合利華剝離僅半年的The Magnum Ice Cream Company（下稱"夢龍"），近期被曝成為私募巨頭的關注標的。

根據多家媒體報道，黑石集團與CD&R等機構已啟動初步接觸，正在評估收購夢龍的可能性，夢龍也是當下全球最大的冰淇淋企業。

針對市場傳聞，夢龍官方僅表示不對市場猜測置評，未對接觸細節予以確認或否認。

但大家都知道，官方的不予置評，通常說明傳聞并非空穴來風。

2025年12月，聯合利華正式完成冰淇淋業務分拆，夢龍隨后在阿姆斯特丹、倫敦及紐約三地交易所同步掛牌上市。

聯合利華對夢龍的剝離，意在精簡架構、聚焦高增長板塊，并保留了19.9%的股份，計劃在五年窗口期內逐步退出。

但獨立后夢龍的股價表現，只能說一般般。上市以來，夢龍股價較發行價累計回撤約15%，市值徘徊在百億歐元關口。

有市場測算顯示，若交易推進，夢龍的潛在報價區間可能落在110億至120億歐元，也就是數，買方需提供明顯溢價才能打動現有股東。

「未來消費」認為，私募機構此時出手也算是看中了時機，夢正處于獨立上市初期，市場往往對分拆資產持觀望態度，疊加首份年報利潤大幅下滑，股價承壓為買方創造了難得的窗口期。

黑石與CD&R的組合也頗值得玩味，前者資金體量龐大，擅長大型杠桿收購；后者在消費品運營優化領域積累深厚，曾主導多項通過成本重構釋放價值的案例。兩者若聯手，既能解決資金門檻，又能提供運營賦能，形成互補優勢。

此外，聯合利華持有的19.9%股份實際上為交易提供了"錨定股東"，降低了股權分散帶來的談判復雜度，這對私募買家和聯合利華而言都是利好。

資本摩拳擦掌的背后，是夢龍的財務壓力。

根據夢龍披露的2025年財年數據，全年營收錄得79億歐元，雖然有機銷售實現4.2%的增長，但報表收入受匯率逆風及業務調整影響，同比微降0.5%。

值得注意的是盈利能力的急劇惡化，夢龍凈利潤驟降至3.07億歐元，跌幅接近五成；自由現金流更是從高位滑落至3800萬歐元，縮水幅度超過95%。

可以看出，在脫離聯合利華體系后，夢龍公司需獨自承擔此前共享的供應鏈、數字化系統及行政職能成本，重構獨立運營架構導致費用短期內激增。

此外，全球原材料價格高位震蕩以及部分區域為保份額而加大的促銷力度，進一步侵蝕了夢龍的毛利空間。

但我們認為，夢龍數據的下跌也需要辯證地看待。

一方面，分拆初期的"一次性成本"確實扭曲了當期報表，包括大量非經常性支出，隨著過渡期結束，這部分壓力將逐步消退。但另一方面，自由現金流縮水至3800萬歐元的幅度遠超凈利潤下滑，這提示公司營運資本管理可能存在深層問題。

冰淇淋行業對冷鏈物流和季節性庫存高度敏感，獨立運營后若缺乏聯合利華原有的資金池調配能力，應收賬款周轉與庫存周轉效率可能同步惡化。

因此，假設私募機構入主，大概率會優先從營運資本優化入手，通過縮短賬期、精簡SKU、優化生產排程等手段快速釋放現金流，這也是這些資本們慣用的套路。

盡管夢龍在2026年一季度錄得17.7億歐元營收，并重申全年業績指引，但市場對其利潤顯然還持審慎態度，管理層在近期的溝通中也多次強調運營效率提升計劃。

中國市場對于夢龍的重要性顯然在上升，2025年，夢龍在華營收突破5億歐元，同比增速超過20%，中國已穩居其全球第二大單一市場。

為夯實根基，夢龍去年追加投資逾16億元，完成對和路雪中國業務的全資控股，并提前劇透了近30款2026年新品，試圖通過密集的產品迭代搶占消費者心智。

按零售額計算，夢龍公司目前在中國冰淇淋市場占據約11%的份額，位列行業第二。

然而，本土競爭環境遠比歐美復雜，隨著消費決策回歸理性，"質價比"成為核心消費動機，本土乳業巨頭及新興品牌憑借靈活的渠道策略和更具競爭力的定價，不斷擠壓外資品牌生存空間。

另一方面，夢龍雖然還在堅持高端定位，但其實也被迫在部分渠道調整價格以應對銷量壓力。

按照我們的觀點，夢龍在中國市場的核心矛盾在于"品牌溢價"與"渠道下沉"之間的你好安逸平衡，既要又要肯定是無法滿足的，夢龍可能也要想好未來的品牌策略才行。

簡單來說，夢龍若想守住并擴大份額，必須在產品矩陣上做出更精細的分層——保留夢龍主品牌的高端調性，同時借助和路雪子品牌推出更具價格競爭力的產品，形成組合拳才行。

話說回來，如今夢龍是否被資本收購，還處于一個早期討論的階段，交易能否落地仍存諸多變數。

接下來，夢龍的夏季銷售數據可能將成為整個交易的"關鍵變量"，冰淇淋行業全年約60%至70%的收入都集中在二、三季度，旺季動銷不僅驗證品牌力，也直接決定現金流回正節奏。

所以，今年夏天預計將會是夢龍狠狠發力的一年，銷售數據也將成為其與資本的談判籌碼。不出意外的話，大家在今年夏天應該可以吃到一些便宜的夢龍了～

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