今天文末，放了一個紅色火箭的活動鏈接，平時玩兒ETF的小伙伴可以了解下。

先聊個和市場相關的題外話，昨晚美國5月的CPI數據也出來了，整體符合預期，高油價的影響依然在，但消費需求也被AI和高油價壓制，因此核心CPI環比增速不算高，對市場來說，算是無功無過，具體一早在星球有解讀，不展開了。

不過，海外的高通脹，讓我聯想到一個事兒，有個英國球員，叫拉什福德（以下稱為拉師傅），之前在曼聯，這兩年租借去了巴薩，表現中規中矩吧，但巴薩近期表示拒絕買斷他，也就是只想耍朋友不想結婚的那種，你就可以想見大概是什么水平和地位了，就這么個球員，我那天刷到，目前的周薪達到32.5萬英鎊，也就是一年賺32.5*52，1700萬英鎊左右，折合rmb，1.5億，一年哦。

拉師傅大概是啥水平呢，作為曼聯球迷，我還是了解一些的，我舉個例子吧，從娛樂圈來看，大概屬于景甜的水平——因為有英國的身份證，所以享受國別溢價，一直被力捧，各方面硬件素質也都湊合，但如果你把他作為建隊的基石（類似電影主演），那肯定拉胯，沒法挑起一支球隊的大梁，本質是進取心、求勝欲都一般，技術上樣樣通、樣樣松，沒有殺手級技能（類似羅本那樣的內切能力）。

但就這么個介于二三流之間的球員，竟然周薪可以達到30多萬英鎊——按我對足球世界的記憶，10年前，這類球員的周薪可能也就10萬鎊上下，2020年前后，預計15萬鎊上下，結果現在直接在5年前的基礎上翻一倍，由此可見，疫情后，海外大放水，通脹有多離譜。

這點，可能去海外留學的家庭會有感觸，相比幾年前，去英美留學的成本確實在大幅抬升，不管是房租還是學費，近期有一個叫RealityIndex的獨立研究項目，發表了一個報告，提到：

自疫情暴發至今，美元的實際購買力縮水可能高達50%。

本質上，這也是黃金和美股近年來雙牛的邏輯（持有美元現金，購買力在持續貶值）。

不管你愿不愿意承認，這幾年下來，其實中國的中產階級和發達國家的中產階級相比，生活水平的差距是收窄的，核心就是貨幣購買能力的大幅逆轉（當然，前提是大家都沒失業的基礎上）。

好了，聊一下市場。

從昨晚的美股到今天的亞太，市場整體還是比較震蕩，費城半導體昨晚再跌超3.5%，已經跌破上周五的收盤價了，而日韓股市雖然日內都勉強翻紅，但明顯波動率也在提高，往后看，美國的CPI過后，短期最關鍵的就是周五晚上Space X的超級IPO，以及美日歐三家央行的利率決議了——維持此前的判斷，短期全球市場將延續高波動的態勢。

今天重點說下，標題里的三個關鍵的變化。

一、第一個關鍵的變化，國內資金利率的邊際變化。

1、5月初，咱們在《》里，提到的其中一個重點，就是相比4月前所未有寬裕的資金面，5月開始，雖然流動性依然整體寬松，在邊際上，很難“更加寬松”，下圖。

2、下圖，是今年以來，銀行間7天回購利率的走勢圖，其中橙色線是OMO政策利率的位置（1.4%），可以看到，4月開始，市場回購利率長期低于OMO（紅色框框），而5月過后，市場利率逐步抬升，直至本周，重回政策利率的上方——這對應了我們上面提到的，“整體寬松，但邊際上很難更加寬松”。

3、這兩天有人問，為何債基一直微跌，核心就是，隨著資金利率的邊際上升，債券收益率也震蕩上行，下圖，我找了一只10年國開的券，這是3月以來的走勢圖，可以看到，分為兩段，黃色箭頭對應4月份資金極度寬裕期間的下行，而黃色框框，對應5月以來的震蕩行情，目前基本回到了4月底的位置，也對應了咱們5月初展望中提到的觀點。

4、流動性的邊際上收緊，還對小微盤有影響，下圖，是萬得微盤指數年初以來的走勢圖，今年跌完，已經創年內收盤價新低了，可以看到，年內主要跌了兩次。

一次，是3月下旬那段，彼時我們在《》里提到，全球爆發流動性沖擊，要注意小微盤風險。

另外一次，就是這輪，伴隨著資金面在邊際上的收緊，微盤持續領跌全市場。

5、值得注意的是，今天盤中，微盤指數的年內收益一度轉負了，下圖，是最近10年，微盤指數的年度收益變現，19年之后，單年度收益還沒負過——對微盤策略本身的觀點，沒有變化，具體昨天星球里已經發過了，公域就不講了。

6、當然，這塊的總結，要強調兩點：

第一，寬裕的流動性政策未發生變化，我們提到的，僅僅是邊際上不會更加寬松，因為4月份那種市場利率長期低于政策利率的情況，才是非常態；

第二，全球范圍來看，國內外利率周期錯位的情況沒有發生變化，從股債性價比視角來看，A股的安全邊際，依然是全球主要股市里最好的（之一）。

二、第二個關鍵的變化，是機構負債端的穩定性問題。

1、從昨天某三方平臺的代銷數據來看，機構資金單日贖回被動指數、主動權益、固收+基金的規模，都創下了年內的新高。

2、單一平臺的數據，不代表市場的全貌，但基本能反映出部分趨勢，我個人的觀點是，部分負債端敏感的資金，比如部分理財賬戶，在市場波動加大的區間，有主動降倉降波動的訴求——這里的核心，在于各類機構自身負債端的穩定性不同，負債端偏短的，就沒法談長期主義、長期價值，因為客戶和渠道會在波動的過程中持續用腳投票、用嘴XX；而負債端足夠長的，視角就可以偏長一些，比如險資。

3、我先說結論，個人認為，從長期視角來看，這個位置，均衡配置、逢跌買入，未來1-2年或更長的期限看，是不錯的選擇，我們作為個人投資者，相對機構投資者，最大的優勢就在于，我們的負債端更長更穩定，不必因為短期的外部因素，打斷自己的中長期資產布局。

4、而理財等資金面臨的壓力，邏輯很簡單，下圖，是偏債混合基金指數，也即固收+基金的走勢圖，全年有兩波趨勢性的上漲（箭頭方向），而市場里絕大部分的錢，都是在上漲的過程中，右側買入的，然后一面臨震蕩和回調，散戶資金就會忍不住想走，而理財為了降低客戶贖回的壓力，往往選擇在波動率放大的區間，提前降倉，從而控制波動率——因此，近年來，歷次市場運行的過程中，不管是債市還是股市，理財基本都是市場波動的放大器，而非熨平波動的穩定器。

5、對個人投資者的建議，很簡單：

第一，市場在右側上漲的過程中，降低預期、穩扎穩打、不急不躁、徐徐圖之，減少沖動下單；

第二，市場在左側震蕩的過程中，看清主線、均衡配置、立足長遠、逢跌買入。

只要做好這兩點，就大概率能跑贏市場里絕大多數的個人投資者了。

三、第三個關鍵的變化，海外的科技大廠，在加速再融資了，后續AI的資本開支，能否繼續線性外推，需要打個問號。

單單是昨晚，就有幾個事。

1、甲骨文，宣布要再融資200億美刀，然后盤后立馬跌11cm；

2、超微電腦，盤前宣布再融資70億美刀，直接血崩27cm；

3、軟銀拿OpenAI股權融資借不出來錢的事，昨天說過了，下個關鍵時點是27年的3月，軟銀注資OpenAI的時候，有筆400億美刀的過橋貸款要到期，壓力很大——OpenAI昨天遞交了上市申請，如果上市晚于明年3月，那軟銀可能持續會有流動性的壓力；

具體這塊，邏輯有點長，但個人覺得非常關鍵，不展開了，有興趣的，看今天星球里的詳細解讀，下圖掃碼。

最后，說下開篇的活動，紅色火箭，也即下方這個小程序，大部分讀者應該都熟悉，主要是給指數投資賦能的，很多伙伴應該都用過。

現在，這個小程序里，升級了會員活動，綁定后，會有會員權益的專屬投資陪伴服務，可以參考一些策略和配置的方法，多一個工具，也會有積分體系（ 根據等級不同，每月可領取京東E卡、星爸爸代金券、滴滴出行券等等 ），但是需要實名認證，感興趣的，可以點進去看下， 持有華夏基金的etf的朋友可以看看自己積分是多少 。

求贊、在看。

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