文 | 清和 智本社社長

2026年6月22日，艾倫·格林斯潘（Alan Greenspan）在家中因帕金森病并發癥逝世，享年100歲。

格林斯潘從1987年8月開始擔任美聯儲主席，一直到2006年1月卸任，任期長達18年5個月，是美聯儲史上在位時間第二長的主席，僅次于二戰后的馬丁。

他是美國經濟史上的一位傳奇人物，一度是全世界最具經濟權勢的金融掌舵者，被稱為“經濟沙皇”、“美元總統”。但是，2007年次貸危機爆發，并引發全球金融危機，這也使得格林斯潘成為一位悲劇式行長。

如今，格林斯潘走了，凱文·沃什來了。沃什是格林斯潘遺產的繼承者嗎？

本文分析格林斯潘的政策遺產及其對沃什的影響，以探討沃什領導的美聯儲將帶來哪些改變。

本文邏輯

一、百年人生

二、重要事件

三、政策遺產

【正文6500字，閱讀時間15'，感謝分享】

百年人生

格林斯潘，屬于“大蕭條一代”，于1926年出生在紐約的一個猶太工薪家庭。四歲時，美國經濟陷入大蕭條，從事股票經紀人工作的父親陷入財務困境。父母離異后，格林斯潘跟隨母親在曼哈頓華盛頓高地生活。

讀中學時，當時美國流行爵士樂，格林斯潘喜歡吹單簧管，加入了一個樂隊，曾在紐約時代廣場表演。不過，對數學敏銳的格林斯潘最終選擇了經濟學。1948年，格林斯潘獲得紐約大學經濟學本科學位，兩年后獲得碩士學位。

1950年，格林斯潘進入哥倫比亞大學攻讀經濟學博士，師從阿瑟·伯恩斯。伯恩斯是尼克松時期的美聯儲主席，也是米爾頓·弗里德曼早年的恩師，換言之，格林斯潘是弗里德曼的同門師弟。不過，格林斯潘未提交論文沒能獲得博士學位。他的經濟學博士學位，是在1977年，也就是51歲時，在紐約大學獲得的。

戰后經濟繁榮為格林斯潘一代人提供了機會。1954年，格林斯潘與威廉·湯森一起創辦了一家經濟咨詢公司，他善于微觀數據分析和庫存周期分析，并逐漸在業界贏得聲譽。

1967年，在安·蘭德的鼓動下首次介入政治，加入了尼克松競選團隊。蘭德對格林斯潘的影響很大。蘭德是俄裔美國人，是一位哲學家、小說家，她當時非常活躍，在紐約成立了一個小圈子（安·蘭德集團）。格林斯潘通過其第一任妻子認識蘭德，經常參加蘭德的沙龍，并且成為這個圈子的核心成員。蘭德宣傳個人主義和自由放任資本主義。蘭德對米塞斯思想在美國的傳播起到了一定的作用。格林斯潘在其個人回憶錄《動蕩時代》中承認了蘭德對他年輕時思想塑造的影響。馬拉比撰寫的《格林斯潘傳》非常強調這一點。其實，格林斯潘經濟學出身，其思想本身傾向于自由主義，而蘭德給格林斯潘提供的是自由資本主義在道德上的正確性。

尼克松當選后，格林斯潘作為總統非正式顧問，為聯邦政府提供經濟咨詢。尼克松辭職后，格林斯潘成為福特總統的經濟顧問，并且擔任總統經濟顧問委員會主席。這是一個很重要的職位。當時美國陷入滯脹危機，格林斯潘主張政府恪守財政紀錄以控制赤字、壓低通脹。福特之后，格林斯潘又擔任了里根政府的經濟顧問。并且，在1981年，格林斯潘還擔任了社保改革委員會主席，化解了美國社保基金破產危機。兩年后，他回歸咨詢公司工作。在擔任美聯儲主席之前，格林斯潘實際上已經服務過三任總統，是一個經驗豐富的經濟顧問。

1987年，里根總統和時任美聯儲主席沃爾克存在一些分歧，里根希望物色一個人來替代沃爾克，最終選擇了格林斯潘。這一年，格林斯潘開始擔任美聯儲第13任主席，先后被四位總統提名，分別是老布什、克林頓和小布什，任職逾18年。加上之前在白宮的顧問經歷，格林斯潘一共與6位總統共事，履職時間超過30年。

在白宮與美聯儲之間，格林斯潘把握住了分寸，維護了美聯儲的獨立性。格林斯潘與老布什的關系較差。當年老布什發動海灣戰爭，國內油價和通脹上升，格林斯潘將其定義為一次性的暫時的供給沖擊，沒有加息也沒有減息。接著，美國經濟出現了一輪衰退，格林斯潘選擇降息，但老布什希望大幅降息，以支持其謀求連任。結果，老布什連任失敗，并歸罪于格林斯潘。不過，格林斯潘與后任總統克林頓關系不錯，二者默契十足，共同放松金融管制，促進金融混業和投資銀行發展，一起支持互聯網創新，締造了美國90年代的經濟繁榮。

很多人認為，格林斯潘是時代的寵兒，享受了大緩和與信息技術革命時代的紅利。其實不然，格林斯潘在執掌美聯儲18年間經歷了多次重大危機，包括1987年黑色星期一、1989年美國儲蓄貸款協會破產危機、1990年海灣戰爭和石油危機、1990年日本泡沫危機、1997年亞洲金融危機、1998年俄羅斯主權債務危機、2000年納斯達克泡沫危機和2001年“9·11”事件。格林斯潘是危機與泡沫之間的“平衡大師”，其掌舵的美聯儲，讓美國穿越了一次又一次危機，形成了一個穩定繁榮的景氣周期。

2006年1月，80歲高齡的格林斯潘功成身退。此時，迎接他的除了鮮花就是掌聲。小布什總統給他頒發了總統自由勛章（2005年）。如果不是2007年次貸危機，他或許可以替代沃爾克，成為美聯儲史上最偉大的主席。

重要事件

格林斯潘是一個風格突出、成就卓越的行長。他能夠把理論與實際結合，為美聯儲建立了一套完整的貨幣政策工具，給美聯儲留下了諸多政策遺產。接下來，我通過四個重要事件展開分析。

其一，“黑色星期一”。

1987年10月19日，格林斯潘走馬上任才69天，美股爆發奇怪的“黑色星期一”，道瓊斯工業平均指數單日暴跌超過22%，創下該藍籌股指數有史以來最大的單日跌幅。

為什么這次暴跌是“奇怪的”？這場“黑色星期一”，找不到明顯的原因。當時，美國經濟基本面正常，股票估值也合理，只是因為德國馬克匯率波動，引發市場恐慌和踩踏。

市場給這位新主席一個下馬威，當天收盤后整個市場的目光聚焦在格林斯潘身上。這是格林斯潘上任以來的第一個重大挑戰。

周二，在交易開始前50分鐘，格林斯潘發表了一個簡短的聲明：“作為這個國家的中央銀行，聯儲遵從自己的責任，已經決定準備起到清償力來源的作用，以支持經濟和金融體系。”這句話翻譯過來就是：美聯儲將給市場提供流動性支持。市場也聽懂了，股市迅速反彈。

這是格林斯潘的成名之作，市場開始對這位新主席另眼相看。經此一役，格林斯潘開啟了屬于他的黃金時代。

不過，這一事件也導致了一個后果，那就是道德風險。投資者認為，當市場大跌時，美聯儲一定會出手相救，這被投資者冠名為“格林斯潘看跌期權”。

“黑色星期一”對格林斯潘的職業生涯影響巨大，至少兩個影響：

一是為了打破“格林斯潘看跌期權”，格林斯潘在之后的溝通風格中，傾向于模棱兩可、故意模糊，這構成了他整個職業生涯最突出的特點。

二是格林斯潘意識到一個嚴重的、之前被忽略的問題，那就是金融不穩定性。聯邦儲備法賦予美聯儲的雙重使命，即充分就業和控制通脹。沃爾克的成就是控制通脹。1983年之后，通脹逐漸消解，通脹不再是威脅，隨著經濟景氣周期開啟，充分就業也不再是難題。但是，另外一個問題涌現，經濟景氣、市場樂觀和投資銀行崛起，推動美股走向長牛，資本市場繁榮之下的金融復雜性與不穩定性成為美聯儲新的挑戰。此后，格林斯潘降低了沃爾克時代的數量調節，回歸價格調節（利率），以降低金融不穩定性。

其二，1994年預防性加息。

當時，通脹抬頭，但未失控，格林斯潘決定加息，一年內加了7次，累計300個BP，聯邦基金利率從3%升至6%。這是一次經典的預防性加息。

為什么說這件事情很重要？格林斯潘時代的貨幣政策，不像今天那么確定，要不降息周期，要不加息周期。格林斯潘的決策邏輯是相機選擇，所謂相機選擇，就是不固定規則，根據實際情況需要，隨時可能加息，隨時可能減息。如今的美聯儲主席凱文·沃什傾向于這種方式，在通脹反彈時，會不會突然預防性加息？我們需要關注這種決策風格的變化。

其三，1996年按兵不動。

在預防性加息之后，美國經濟依然保持強勁，失業率下降。在1996年7月議息會議上，一些聯儲官員提出繼續加息，不過格林斯潘力排眾議，均選擇按兵不動。

理由是什么？格林斯潘認為，當下信息技術革命正在推升潛在生產率，傳統菲利普斯曲線已失效，認為經濟繁榮不會帶來通脹上升，可以實現高增長、低通脹、低失業。 美聯儲的決策不能緣木求魚、按部就班，破壞這種繁榮的趨勢。 這是一次很出色的觀察和決策。

為什么說這件事情很重要？當時是互聯網革命，當下是AI革命。而且，技術革命對通脹、生產力的作用，沃什與格林斯潘有著相近的認識。那么，沃什是否可能增加對通脹的容忍度，以支持AI創新？

其四，2007年次貸危機。

危機爆發時，格林斯潘已卸任，接任者是伯南克。但是，市場普遍認為，這場危機的爆發，格林斯潘難辭其咎。據伯南克回憶，他與格林斯潘共事時，都沒有意識到這場危機。而且，在聯儲官員中，只有一位女官員認真提出過這個問題，還寫了一份報告用于內部討論，但是沒有引起同僚足夠的重視。

格林斯潘和美聯儲官員們為什么集體失察？

經濟學家普遍歸咎于格林斯潘的自由主義思想。早在1996年，格林斯潘提出了“非理性的繁榮”，這一概念是他在洗澡的時候想到的。但是，他對資產泡沫的態度是非對稱的。所謂非對稱，他認為泡沫破裂時適合干預，但是泡沫膨脹時不應主動將其戳破。理由是，美聯儲無法識別泡沫膨脹，但可以確定泡沫破裂。可見，格林斯潘相信自由市場調節。在國會聽證會上，他也反思說：“我錯誤地假定機構出于自身利益會妥善管理風險。”

但是，這一歸因或許過于簡單。真正應當被關注的是“9·11”事件對格林斯潘的沖擊。這一事件破壞了經濟危機范疇，上升到國家危機層面。當時，小布什急于重振國民信心，發動反恐戰爭，格林斯潘領導美聯儲大幅削減利率，并且長期保持低利率狀態。與此同時，美聯儲和白宮繼續放松金融管制，這是格林斯潘被控訴的關鍵。

其實早在90年代末，美國商品期貨交易委員會主席伯恩就提出，金融衍生品缺乏透明度存在巨大隱患，建議將其納入統一監管。但是，格林斯潘與財政部聯合否決了這一提議。2000年，期貨現代化法案落地，金融衍生品被豁免。“9·11”之后，在低利率和低監管刺激下，金融衍生品快速膨脹。

期間，格林斯潘對風險鈍化，與白宮監管層是高度一致的。以至于，有一種推測認為，格林斯潘深陷于美國權力核心網絡，變得麻木與心存僥幸。當然，另一種解釋是，正如“黑色星期一”之后格林斯潘的擔憂，美國金融體系變得越來越復雜，以至于難以洞悉。在1999年的一次內部會議上，格林斯潘說過：“我們真的不知道市場在如何運作……舊模型明顯已失效。”

在執掌聯儲的18年里，格林斯潘左右平衡、長袖善舞，但這一次失手了。其后果

這場危機改變了世界，也改變了美聯儲。伯南克領導美聯儲在危機時實施量化寬松救市，傳統價格調節失效，被迫進入數量調控模式，這也導致聯儲資產負債表規模極速膨脹。這真是如今沃什所批判的。格林斯潘留下的政策遺產遭到清算，美聯儲放棄了相機選擇，增加了決策透明度，增加了與市場的溝通，增加了前瞻性指引，包括點陣圖、經濟預測、長期利率承諾等。當時，經歷了這一轉變的伯南克感覺頗為煎熬，而同是美聯儲理事的沃什對此頗為反感。

格林斯潘給美聯儲留下哪些政策遺產？

政策遺產

美聯儲在歷經伯南克、耶倫、鮑威爾時代后，格林斯潘一度被人們遺忘，所幸的是，凱文·沃什來了。

我之前的文章里說過，沃什擁有沃爾克的靈魂與格林斯潘的技術，即集合了沃爾克的國家責任和國家競爭意識（美元信用）、格林斯潘的價格調節、相機選擇（反對過度公開透明）以及對技術（AI）與生產力的敏銳感。

那么，沃什是格林斯潘的繼承者嗎？

這里結合6月17日美聯儲議息會議（沃什首秀）和記者會的內容加以分析。

其一，政策思想上，沃什與格林斯潘相近，也就是古典自由主義，更加相信自由市場調節。但是，美聯儲，作為美國貨幣發行的壟斷機構以及金融監管機構，其角色與自由市場存在沖突。這種矛盾伴隨著格林斯潘整個職業生涯，沃什也將面臨這一難題。

其二，具體政策上，沃什青睞通脹目標、價格調節以及高質量資產負債表。

2008年金融危機后，美聯儲啟動大規模量化寬松救市，同時嚴格監管銀行，流動性靠美聯儲創造而不是銀行，結果是基礎貨幣超發導致美元疲軟，準備金過剩導致利率政策失靈。

沃什多次批評金融危機以來的充裕/充足準備金以及美聯儲過度膨脹的資產負債表，主張保持高質量的資產負債表。沃什希望重塑美聯儲和美元信用，具體做法是縮表和放松銀行管制。在美聯儲保持克制的基礎上，流動性交給放松管制后的銀行市場，讓銀行去創造貨幣、配置貨幣和調節貨幣。這接近格林斯潘時代的美聯儲特征和流動性創造模式，這也是自由市場模式。

其三，政策風格上，沃什與格林斯潘接近，主張相機選擇，打破伯南克以來的前瞻性指引，打破“美聯儲看跌期權”，打破被市場套上的“枷鎖”，增加政策的靈活性和有效性。

其實，最早建立前瞻性指引的是格林斯潘，但大舉引入的是伯南克。伯南克以來的美聯儲，其政策具有確定性和周期性，要么加息周期，要么降息周期。沃什希望回歸相機選擇，根據實際情況，隨著可能加息，也可能降息。上面講到1994年格林斯潘預防性加息，當前美國通脹反彈，沃什有沒有可能突然預防性加息？至少不能完全排除一次預防性加息。

另外，與格林斯潘有所不同的是，格林斯潘溝通方式是故意模糊，沃什主張少說話、少預測，刪除大量安撫市場的廢話，僅提供簡明扼要的政策表述。

6月份的美聯儲議息會議，是一次沃什風格的會議。沃什在首秀中展現了自己的風格，作為美聯儲主席，他沒有提交點陣圖（唯一未提交的官員）。這也預示著點陣圖這種前瞻性指引未來可能被廢除。決議聲明惜字如金，只有三句話，直接表達政策立場與經濟判斷，刪掉了投票名單、前瞻性指引和大量修飾性語言。

其四，對新技術的敏銳度上，沃什與格林斯潘相近，他們都重視技術創新對生產力的作用，都認為技術創新可以降低通脹、并保持經濟繁榮。在AI的當下，沃什可能提高對通脹的容忍度，以降息支持AI投資。

沃什是一個超級行動派。他剛成立五大工作組，以推動美聯儲改革。其中，溝通工作組針對上述所說的溝通風格和前瞻性指引；資產負債表工作組針對壓縮資產負債表和準備金；數據工作組針對美聯儲可操作的數據與指標；生產力與就業工作組針對AI對通脹、就業的影響；通脹框架工作組針對通脹概念與可操作目標，如“截尾均值”（trimmed averages）通脹替代核心PCE通脹。

沃什希望美聯儲忽略供給端短期沖擊、一次性沖擊，如戰爭引發短期油價上漲，關注需求端引發的長期通脹。在記者會上，沃什也表達了這個想法，他說，央行無法直接影響當天油價或雞蛋價格，但“真正重要的工作是確保這些價格變化不會在經濟體中擴散，不會產生二階和三階效應”。

沃什的政策思路是比較清晰的，試圖改變伯南克以來的美聯儲所積累的核心問題，主要是龐大的資產負債表、過剩的準備金、過度的前瞻性指引，向格林斯潘時代的美聯儲回歸，包括構建高質量的資產負債表、進行有效的利率調節、設定清晰聚焦的通脹目標、采用相機選擇、放松銀行管制以及讓銀行創造和調節流動性。

在沃什的政策框架中，放松銀行管制是重要一環。如果銀行管制不放松，銀行無法創造更多流線性，無法增加長期美債的需求，美聯儲就不敢壓縮資產負債表。反過來說，沃什效仿當年的格林斯潘放松銀行管制，銀行就一定會購債嗎？

這是一個核心問題。我想，沃什可以創造一些條件來實現：

一是動用美聯儲的權力，美國大型銀行是美聯儲的會員銀行，美聯儲是他們的監管機構，二者之間存在密切的合作。金融危機后，美聯儲嚴格監管銀行，大幅提高了資本金和撥備覆蓋率。如今，沃什對銀行松綁，銀行的資金占用成本下降，一部分資本金和準備金得以釋放。同時，作為監管者，沃什可以以此作為交換條件，讓銀行釋放出來的部分資金用于采購長期美債。如今美債收益率反彈，銀行購買長期國債面臨虧損風險。其實，大型金融機構一邊大量持有美債，另一邊用美債融資，交易相關的期貨產品以對沖風險。

二是通過降息來創造需求。美聯儲降息推動美債價格上漲，這可以刺激銀行和投資者增持美債。當下，AI投資需求火熱，降息將刺激貸款需求，進而推動銀行創造更多流動性。

如今，很多機構都預期今年將降息，我的預測是，今年不會加息也不會降息，年底有可能降息一次，中間不能完全排除一次預防性加息。這聽起來有些奇怪，這正是相機選擇的決策風格。

明年降息前景樂觀。一方面，這輪石油通脹在明年將回落；另一方面，兩位偏鷹派官員明年將喪失投票權，在美聯儲12名票委中，僅剩一位偏鷹派官員。

最后，歷史不會簡單地重復，不能說沃什就是格林斯潘遺產的繼承者，我只是在一個人身上看到另一個人的影子。

正如在《大話西游》中，夕陽武士與轉世紫霞在城墻上相擁親吻后，轉頭看見一個背影在人群中漸漸遠去……

轉世紫霞說：“那個人樣子好怪啊。”

夕陽武士跟著說：“我也看到了，嘶……他好像一條狗啊！”

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