文 | 李秉浩頻道

最近，A 股的摩爾線程、沐曦股份動輒 3000 億的市值，讓所有人都殺紅了眼。看見別人投資賺錢，比自己虧錢還難受。但我知道，你們中有很多人沒趕上車，或者不敢在高位接盤。

別急。就在 12 月 21 日，又一家國產人工智能巨頭——MiniMax（稀宇科技），正式刊發了聆訊后資料集。不同于那些還在燒錢換吆喝的公司，這家公司是個頂級「效率獵手」。成立不足 4 年，累計耗資僅為 OpenAI 的百分之一，卻跑出了 2.12 億用戶和超 70% 的海外收入。

它是目前從成立到 IPO 歷時最短的 AI 公司。今天，秉浩帶你拆解這份剛出爐的、國產大模型最有「嚼頭」的招股書。

第一部分：發行概況（The Offering）—— 資本盛宴的入場券

標的名稱：MiniMax Group Inc.（上海稀宇科技有限公司）

上市地點/板塊：香港聯合交易所（HKEX）主板

文件性質：PHIP（聆訊后資料集）（注：已過聆訊，意味著上市只差臨門一腳）

獨家保薦人：高盛、中金公司（頂級國際與本土投行雙重背書）

秉浩點評：創始人閆俊杰是前商湯科技副總裁，1989 年生的少帥。這不僅是一場 IPO，更是「少帥軍團」對傳統互聯網秩序的暴力突圍。看看背后的股東名單，這種籌碼集中度，就是為了要在港股打造一個國產 AGI 的定價標桿。

募集資金用途：絕大部分將用于持續研發全模態大模型，特別是提升海螺 AI、Talkie 等產品的智能上限，并進一步擴張全球商業化版圖。

第二部分：投資亮點與核心邏輯（Investment Highlights）—— 為什么現在上車？

我看不起那些只會在 PPT 上跑分的公司，我只信奉「高效率變現」。在國產大模型的混戰中，MiniMax 手里握著一張王炸：「用最低的成本，做最賺錢的應用」。

4.市場規模（TAM）：2025 年前九個月營收增長超 170%。這不僅是增長，這是指數級的收割。

1.賽道卡位（Industry Positioning）：「模型即產品」的開創者。 當別人在卷低價 API 時，MiniMax 已經做出了海螺 AI、星野、Talkie。它認為模型本身就是產品，傳統意義的應用只是渠道。目前 2.12 億個人用戶和 13 萬企業客戶，證明了這種「降維打擊」的正確性。

2.宏觀敘事（The Grand Narrative）：國產 AI 出海的「排頭兵」。 海外收入占比超 70%！這是什么概念？這意味著它不需要在國內的紅海里卷補貼，它在賺全球市場的利潤。這是中國 AGI 真正具備國際競爭力的實錘證據。

3.硬核技術護城河（Technology Moat）：

極致效率：累計花費 5 億美金，對比 OpenAI 的 400 億+。用不到 1% 的錢，跑出了全球前五、開源第一的文本大模型 M2。

全模態制霸：它是全球極少數在文本、視頻、語音三大模態均進入第一梯隊的公司，甚至在語音測評中登頂全球第一。

第三部分：基本面深扒（Business & Operations）—— 穿透迷霧看底牌

頂級「朋友圈」的合力。

1.股東背景（Shareholder Structure）：

穿透分析：米哈游、阿里、騰訊、小紅書、高瓴、紅杉、IDG。

秉浩點評：這里面最值得品味的是米哈游。作為中國最懂「內容+技術」的公司，米哈游的重倉說明了 MiniMax 的模型在未來內容產業（游戲、虛擬人）中不可替代的地位。

2.財務健康度（Financial Analysis）：爆發式增長，毛利暴力反彈。

營收規模：2023 年 350 萬美元 → 2024 年 3050 萬美元 → 2025 年前九個月 5344 萬美元。

毛利率：從 2023 年的-24.7%快速轉正并升至23.3%

核心邏輯：收入漲 1.7 倍，營銷費反而降了 26%。這是典型的「產品力驅動」，不是靠買量換的虛假繁榮。

第四部分：估值錨定與定價分析（Valuation）—— 財富密碼

估值，在硬科技賽道從來不是靜態的計算，而是對「稀缺性」與「模型生命力」的貨幣化定價。

寒武紀（A股）：市值 5391億。
摩爾線程（A股）：市值 3595億。
沐曦股份（A股）：市值 3320億。

1. 可比公司估值（Comps）：

MiniMax（本輪 IPO 前）： 估值超過 40 億美元（約 300 億人民幣）。

2. 估值模型（Model）

：巨大的價值洼地套利機會。[Image showing MiniMax revenue multiples vs global AI SaaS peers] 如果對標 A 股算力股，MiniMax 目前的估值簡直是「地板價」。它是大模型里的「全能戰士」，且已經證明了商業化閉環。

第五部分：風險揭示（Risk Factors）—— 秉浩的冷水

任何投資都是有風險的，我也必須給你們潑盆冷水。想賺錢，先得學會怎么不賠錢。

算力依賴風險：不自建算力，采用云租賃模式。如果未來高端芯片禁運升級導致租金暴漲，會直接吞噬利潤。

1.

地緣監管風險：70% 收入來自海外，合規成本會隨著規模指數級上升，任何政策波動都是巨大的不確定性。

2.

3. 技術迭代壓力：大模型領域沒有永遠的冠軍。如果下一代 M3 不能保持領先，用戶遷移成本極低。

第六部分：秉浩·獨家策略（The Verdict）—— 進擊的號令

投資需要理性，但我建議你看懂「國產 AI 全球化」的不可逆。MiniMax 是大模型「六小虎」里少有的、不靠宏大敘事、只靠賬面營收說話的公司。它證明了中國 AI 不僅能燒錢，還能用「巧勁」撬動全球。

我的號令如下：

【積極申購】。
只要發行估值在400 億港幣以內，閉眼入。這是港股目前最純粹、變現最快的 AGI 船票。

1. 對于打新者：

2. 對于二級市場交易者：

上市首日策略：關注換手率。作為成立時間最短的 IPO 公司，早期可能存在部分機構獲利了結，若平開高走，果斷跟進。

中長線策略：鎖倉觀察其海外 MAU 數據。只要海螺 AI 和 Talkie 的全球數據不掉隊，它就是中國通往「萬億 AI 帝國」最穩健的一張入場券。

一句話點評：

拿著 OpenAI 百分之一的預算，賺著全球 2 億人的收益。MiniMax 不是在做模型，而是在做一家極致高效的AI 夢工廠。上船吧。