兩千兩百多年前，井陘之戰。

韓信率數萬新兵對陣趙國號稱二十萬大軍，背水列陣。趙軍傾巢追擊，以為勝負已定。沒有人注意到，韓信早已派出兩千輕騎，趁虛潛入趙營，拔旗易幟。待趙軍回頭，發現大營已遍插漢旗，大軍瞬間土崩。后世兵家反復品讀此役，落眼點往往不在那場驚天逆轉的背水一戰，而在于那個被忽略的細節，真正的勝負手，從來不在你盯著的那塊戰場上。

最近有兩個消息，6月1日，美團交出2026年第一季度成績單：收入910億元，同比增長5.6%，經營虧損由上一季度的161億元收窄至65億元，環比減虧96億元。其中，核心本地商業經營虧損由100億元大幅收窄至20億元，新業務虧損由46億元收窄至21億元。表現全面超過預期，資本市場的第一反應是經營回血，財報發布后港股收漲逾9%。

同一天，具身智能機器人公司宇樹科技科創板IPO成功過會，估值約420億元，而美團，是其最大的外部機構股東。

一邊是主業減虧的財務地基重新夯實，一邊是潛伏多年的科技投資版圖浮出水面。

把這兩條線索放在一起讀，要看懂當下的美團，或許并不在于財報虧損表的數字本身，而是在官方發布的那句“加速推進AI落地物理世界”里。

一邊減虧一邊加投“物理AI”

讓我們先從拆解近百億的減虧開始，看看它的結構與質量。

財報發布前，主流機構對核心本地商業的虧損預期普遍落在40億至46億元區間；對整體經營虧損的市場預期約為90億元，經調整凈虧損的預估約為68.3億元。最終公布的數字是：核心本地商業僅虧損20億元，不到機構預期的一半；整體經營虧損65億元、經調整凈虧損49.7億元。

無論以哪條口徑衡量，這都是一份全面超出市場預期的成績單。事實上，業績公布前大摩、高盛等主流大行的評級就是“增持”、“買入”，其邏輯指向同一點，當前估值未能充分反映美團的長期潛力與盈利修復空間。

按投行測算，同一時段淘寶閃購一季度虧損約170億至180億元，在專業投資者眼中，比絕對虧損額更關鍵的是單均經濟效益（UE）的相對變化。此前兩個季度其他平臺與美團的UE差距一度在收窄，而本季度再次拉大，意味著美團于其他在運營效率上再度擴大。與此同時，行業整體的投入峰值正在過去：阿里方面已明確表示閃購投入將在下個季度顯著收縮，京東新業務的營銷費用也較前期回落，競爭趨緩的外部環境，為美團減虧提供了順風。

效率背后可以看出用戶結構的差異。即時配送的競爭中，補貼能夠快速催高單量，但催出來的茶飲訂單客單價低，且補貼一停訂單就停；中高客單價的正餐外賣需求相對穩定。補貼高峰期，競爭對手在單量上一度逼近美團至五五開，但在更能反映商業價值的GTV份額上，美團外賣始終保持在60%以上。高盛此前研究指出，在30元以上的高客單價訂單中，美團約占七成，且這部分用戶的黏性更高，這是結構性的巨大優勢。

減虧騰出的空間，被重新投回了研發。一季度美團研發投入70億元，同比增長22%，占總收入的7.7%。換句話說，財務上的改善并未讓公司轉向保守，反而為持續的科技投入提供了底氣。那具體來說，這筆錢投向了哪里？

當然是AI。與當前充滿話題熱度的AI大模型公司不同，美團的AI，是要做物理世界的AI底座和行動能力。

AI的下一棒，是“衣食住行”

AI技術革新的炸裂新聞一個接著一個，但資本市場需要的是商業動能。

AI紅利，需要從賣鏟子的基礎設施層，向真正服務用戶需求的應用與入口層轉移。

一個有解釋力的框架，是把AI的計量單位Token，與歷史上的電報費、電話費、流量費放在一起看。它們本質相同，都是按使用量收費的最小信息單位，每一代單位背后都對應著一套基礎設施——電報對應海底電纜，電話對應交換機，流量對應基站光纖，Token對應數據中心。

每一代信息單位出現后，財富往往沿著三層接力涌現：先是建基礎設施、賣鏟子的一層；隨后是用技術壓低單位成本的產業派；最后是在基礎設施與用戶之間、決定用戶流向的入口派。上一個流量時代，騰訊、阿里、字節、美團等入口平臺，最終拿走了大部分商業價值。

AI賽道的第一層基礎設施已經基本定型，英偉達僅過去兩年股價已漲近200%，接下來就輪到第二層和第三層了。模型層的獲客成本沒有邊際遞減效應，用戶越多、Token燒得越多；通用大模型能力增強后，寫作、視頻等場景被基模直接覆蓋，應用層護城河被吞噬。新的壁壘，轉向了“基模+流量入口綁定”、“垂直領域數據”、“硬件+AI”。

傾斜的終點，大概率落在最稀缺的資源上，物理世界的真實信息。

物理世界的數據為什么稀缺？因為它無法在實驗室生成，無法通過網絡爬蟲獲取，更無法用合成數據替代。

每一次配送路線的實時調整、每一部電梯的開閉頻率、每一個藥店貨架的商品動銷速度、每一棟寫字樓的外賣高峰時段分布......這些數據只存在于真實運行的線下網絡中，且隨著時間推移不斷演化。

今天的互聯網AI訓練所依賴的文本、圖像和代碼數據，總量雖大但增速已見頂；而物理世界的數據，目前還處于近乎零開采的狀態。誰掌握了最大規模、最高頻次、最復雜場景的物理世界數據，誰就掌握了下一代AI訓練的石油。

從這個角度看，美團覆蓋全國2800多個市縣的即時配送網絡，不僅是一張物流網，也是一個全天候運轉的物理世界數據采集系統，而且這個系統已經跑了十年。

美團的物理AI布局呈現出系統化的樣貌：底層自研基座大模型LongCat，4月開放測試的LongCat-2.0-Preview參數規模突破萬億，訓練與推理全程依托國產算力集群完成，同時也與行業頂尖的第三方大模型合作；面向消費者，基于LongCat升級的AI助手小團在五一假期服務過億人次，覆蓋吃喝玩樂、出行、問診等場景；面向商戶，袋鼠參謀、智能掌柜等工具幫每個商家用上自己的AI助理；硬件層面則有無人機。

值得注意的是這套布局的垂直完整性。從底層模型到C端應用再到B端工具，每一層都不是孤立的實驗，而是嵌入了美團現有的業務鏈條中。

小團不是一款獨立產品，它的每一次用戶交互都產生即時配送場景下的真實反饋數據，反哺LongCat的迭代；袋鼠參謀和智能掌柜面對的不是一個抽象的“AI助手”需求，而是數千萬中小商戶在選品、定價、庫存管理上的具體痛點。

這些痛點是通用大模型永遠無法精確理解的，因為它們藏在一家小飯館凌晨兩點的備貨單和一家社區藥店周末的補貨記錄里。如果美團真的能把AI做進這些毛細血管級的場景，那它建造的就不是又一個AI應用，而是一個橫跨C端和B端、貫穿線上和線下的物理世界操作系統。這個定位，和美團之外的所有AI公司都不一樣。

正如王興在財報電話會上所說，“美團在本地生活領域更完整的業務覆蓋，更全面真實的商戶信息和用戶評價，以及更可靠的履約體系，是我們的優勢，相信美團將為用戶提供最好的AI-powered本地生活服務體驗。”。

被低估的另一張資產表

如果說研發是美團物理AI的臺前，那么持續多年的科技投資，則是更值得重新估值的幕后。

分析美團在AI時代的可能性和想象力，我們不能忽略另外這個稍顯低調的引擎。

以6月1日過會的宇樹科技為例。早在B2輪、宇樹估值僅10億元時，美團便已是領投方，此后又參與B3輪，最終以9.65%的持股成為最大外部機構股東。騰訊、阿里、字節進入的節點多在2025年中，彼時宇樹的人形機器人已登上春晚舞臺、估值攀升至120億元、上市路徑漸趨清晰。

而美團對宇樹的投資只是案例之一。美團的科技投資覆蓋AI大模型、具身智能、半導體、自動駕駛、AI智能硬件五大領域，頭部標的包括智譜、宇樹、銀河通用、月之暗面等，至今已投出超過28個獨角獸，其中7家已上市。2018年上市后，美團的投資重心便從大消費轉向硬科技；2020年確立“零售+科技”戰略后進一步加速。2022年互聯網投資普遍降溫，大廠投資數量驟降七成，然而美團卻在逆勢加碼。

能持續下注，關鍵在于投入早、長期投、不僅給錢更給場景。對芯片測試、機器人試驗而言，可落地的真實場景，其稀缺程度有時不亞于資金。如果你做AI創業，美團有沒有關注你，幾乎可以作為一條實力的標尺。

市場目前只給美團算了一本“外賣公司”的賬，另一本“科技投資公司”的賬，還沒有翻開。

收束三條線索，我們可以看到數據所體現出的經營邏輯是連貫并一致的：減虧是地基，物理AI是主線，科技投資是尚未被看見的期權。它們共同指向王興反復強調的那句話，打造物理世界的AI底座。

說到底，技術進步的本質，還是為了兌現幫大家吃得更好，生活更好這一樸素的目標。過好日子，是一切社會、經濟生活的出發點和落腳點。

回到開頭那個被忽略的細節：宇樹科技過會的同一天，美團財報超預期。這并非巧合，而是同一條邏輯在不同坐標上的顯現。

一家公司把AI寫進財報電話會的主題詞里并不稀奇，稀奇的是它真的花了八年時間去投、去建、去跑通了從模型到硬件到場景的整條鏈路。

當所有人還在爭論AGI還有多遠、大模型還能不能卷得動的時候，美團已經讓一架無人機飛進了城市低空、讓一個小飯館老板每天早上打開手機就能看到AI幫他算好的今天的備貨清單。這些事情沒有那么炸裂，也沒有那么性感，但它們恰恰是AI從PPT走進現實必經的最后一公里，而這最后一公里，恰好是美團的優勢。

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