如果錯過了蘋果產業鏈，錯過了特斯拉產業鏈，也錯過了這兩年英偉達產業鏈的瘋狂上漲，那么現在，一個新的問題正在出現：

下一輪AI行情，錢會流向哪里？

答案可能不在GPU，而在那些過去很少有人關注的環節：

PCB、覆銅板、ABF載板、MLCC、電源測試設備。

摩根大通最新發布的《Asia Passive Components, PCB/CCL, Substrate and Testing》報告給出了一個非常明確的判斷：

AI產業鏈的瓶頸，正在從芯片轉向外圍。

一、AI服務器MLCC市場正在進入150%以上復合增長時代

電容看起來不起眼，但它可能是AI時代最容易被忽略的巨大機會。

摩根大通測算顯示：

AI服務器相關MLCC市場規模未來幾年將保持150%以上的復合增長率。

為什么？

因為GPU越來越耗電。

Blackwell平臺相比上一代Hopper，不僅算力大幅提升，對供電穩定性的要求也急劇提高。

一顆GPU背后需要更多高容值、高可靠性的MLCC。

隨著Rubin平臺推出，單個Compute Tray所使用的MLCC數量還會繼續增加。

但問題在于：

高端MLCC生產資源有限。

摩根大通發現，高端產品大量占用產能之后，反而導致普通MLCC供給收縮，低端產品供需開始趨緊。

這意味著：

整個MLCC行業可能重新進入漲價周期。

而國巨（YAGEO）不僅擁有MLCC業務，同時還是全球鉭電容和電阻的重要供應商。

摩根大通預計：

2026年，服務器和HPC業務占國巨收入的比例將持續提升，鉭電容和電阻產品均具備較強定價能力。

二、真正的大市場，是PCB和覆銅板

如果說MLCC是電子工業的大米，

那么PCB就是整個AI基礎設施的骨架。

摩根大通給出一個非常重要的數據：PCB市場規模約等于CCL市場規模的2.5～3倍。

隨著AI服務器升級，PCB價值量正在迅速提升。

以交換機為例：

為了滿足800G、1.6T高速傳輸要求，

PCB層數正從傳統的16層左右提升到30層甚至40層以上。

層數翻倍意味著：

• 材料用量增加；

• 制造難度提高；

• 良率下降；

• 單位價值大幅提升。

摩根大通認為：

未來幾年，Google、AWS以及英偉達的數據中心建設，將持續推動高端CCL市場擴張。

更重要的是，

需求增長速度可能遠遠快于供給。

三、高端覆銅板可能出現持續缺貨

目前高端覆銅板正從M8升級到M9材料。

但摩根大通認為：未來供給增長可能低于需求增長。

原因在于：

高階PCB加工良率并不高。

報告中顯示，

HDI制造過程中，實際有效產能會受到良率損失影響。

同時，新產能建設周期長達18～24個月。

這意味著：

即使企業開始擴產，也很難快速緩解供應緊張。

供需缺口可能持續多年。

四、AI產業真正的超級瓶頸：ABF載板

相比PCB，更緊張的是載板。

摩根大通直接使用了“前所未有的供應緊張（Unprecedented Supply Tightness）”來形容未來市場。

報告數據顯示：

全球ABF載板產能：

• 2024年：348

• 2025年：373

• 2026年：407

• 2027年：449

• 2028年：503

從2026年到2028年，兩年累計增長僅23.6%。

而同期AI芯片需求增速遠遠高于這一數字。

換句話說，

需求跑得比供給快得多。

更可怕的是，

每顆GPU消耗的載板面積還在持續擴大。

五、Blackwell和Rubin正在吞噬越來越多載板面積

摩根大通統計發現：

AI芯片尺寸和層數正在快速增加。

從H100到Blackwell，再到Rubin：

不僅芯片面積變大，

HBM數量增加，

封裝尺寸也在不斷擴大。

CoWoS中介層面積持續增長。

對應的ABF載板面積同步上升。

這意味著：

即使GPU出貨量增長50%，

載板需求增長可能達到70%、80%，甚至更高。

因此，AI時代真正短缺的并不是GPU，而是承載GPU的“地基”。

六、更上游的瓶頸出現了

當大家都在討論載板的時候，

摩根大通已經把視線繼續向上游推進。

報告特別提到：

T-Glass玻纖布開始出現供應緊張。

與此同時，

長期供貨協議（LTA）正在形成。

這意味著：

產業已經開始提前鎖定未來幾年產能。

歷史上，

一旦行業進入LTA模式，

往往意味著供不應求已經非常嚴重。

2020年的ABF載板如此，

2021年的CoWoS如此，

今天的T-Glass也開始出現類似跡象。

七、測試設備成為隱藏的大贏家

最容易被忽視的，可能是測試。

隨著GPU功耗不斷提高，

測試時間正在快速延長。

摩根大通數據顯示：

英偉達GPU的TDP持續提升，

對應FT和SLT測試時間不斷增加。

與此同時，

SLT設備出貨量和單價同步提升。

最大的贏家是致茂電子（Chroma）。

摩根大通認為：

在英偉達GPU系統級測試（SLT）領域，

致茂電子市場占有率達到100%。

更驚人的是，

其三大業務：

• SLT測試；

• 光通信測試；

• 數據中心電源測試；

未來幾年收入復合增長率均超過100%。

這意味著，

測試設備正在復制當年ASML和應用材料的成長路徑。

八、AI產業鏈已經進入“賣鏟人2.0時代”

過去兩年，

市場一直盯著GPU。

但摩根大通的研究實際上揭示出一個新的趨勢：

真正稀缺的東西，

正在從芯片轉向芯片外圍。

MLCC、PCB、CCL、ABF載板、T-Glass、測試設備……

這些行業有一個共同特點：

技術門檻高、擴產周期長、客戶認證復雜。

因此，

它們一旦進入供不應求狀態，

景氣周期往往持續三到五年。

2010年，蘋果產業鏈最大的贏家不是蘋果；

2020年，特斯拉產業鏈最大的贏家也不全是特斯拉；

而2026年之后，

AI產業鏈最值得關注的機會，

或許已經不在英偉達本身。

真正賺錢的地方，

可能藏在那些支撐英偉達運轉的“配角”身上。

因為在每一次技術革命中，

最昂貴的，往往不是皇冠上的寶石，

而是支撐皇冠的底座。

（數據來源：摩根大通2026年6月《Asia Passive Components, PCB/CCL, Substrate and Testing》）

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