文/成才

來源/萬點研究

從“國內領先”到“全球有分量”，中間還有很長一段路要走。

據財聯社2月27日消息，希磁科技向港交所再度提交上市申請，獨家保薦人為中信建投國際。此前，該公司曾于2025年8月首次遞交上市申請，當時的保薦人由中信建投國際與廣發證券（香港）共同擔任。

招股書顯示，希磁科技主營磁性傳感器芯片的研發與生產，采用IDM（垂直整合制造）模式，產品主要應用于新能源、汽車電子、消費電子等領域。

招股書顯示，希磁科技近年業績波動明顯，既受行業周期影響，也反映其經營策略的調整。為深入評估這家公司的真實質地，本文將從基本面、技術路線、股東治理三個維度展開分析，為投資者提供參考。

盈利質量與流動性管理的“剪刀差”

衡量一家企業的真實經營狀況，利潤表的賬面數字往往只是起點，而非終點。

希磁科技的招股書顯示，2022年至2025年前三季度，公司營業收入分別為6.66億元、5.94億元、7.03億元和6.27億元；同期凈利潤分別為-12.06億元、-6656.2萬元、985.2萬元和3977.2萬元。整體呈現營收先降后升、凈利潤由虧轉盈的趨勢。

沿著時間線梳理，2022年希磁科技出現12.06億元的大額虧損，主要來自“贖回負債公允價值變動”這一會計處理項目，金額約11.95億元，屬于非現金性質的賬面損失，與公司實際經營關聯度較低。

進入2023年，經營層面的挑戰開始顯現，營收同比下降10.8%至5.94億元，主要受光伏行業對電流傳感器需求放緩的影響，同期虧損大幅收窄至6656.2萬元，消費電子領域的運動傳感器起到了一定的對沖作用。

2024年是關鍵的轉折年，公司營收同比增長18.4%至7.03億元，凈利潤實現扭虧，為985.2萬元。2025年前九個月，營收達6.27億元，同比增長15.1%，凈利潤為3977.2萬元，同比增長約530%。

不過，盈利的質量需要打一個問號。2025年前九個月的凈利潤中包含一定的非經常性因素，招股書披露的“經調整凈利潤”為5013.6萬元，剔除股份支付等項目后高于賬面凈利潤，說明賬面利潤與經營利潤之間存在一定差異。

再看經營層面的積極信號，主要體現在毛利率和現金流的變化上。報告期內，希磁科技毛利率分別為15.3%、18%、17.2%、24.4%，毛利率的上升主要與高毛利的xMR傳感器收入占比提升、規模效應顯現以及供應鏈成本控制有關。

現金流方面，報告期內，希磁科技經營活動現金流凈額分別為-7705萬元、-3021萬元、357萬元和5406萬元。2024年首次實現正向經營現金流，2025年前九個月進一步改善，表明公司現金流狀況正在好轉。

然而，一個值得注意的矛盾是：經營活動現金流轉好的同時，公司的現金儲備卻在持續下降。招股書顯示，報告期各期末，公司現金及等價物分別為5.76億元、4.62億元、3.14億元和1.65億元，呈現逐年減少的趨勢。這說明盡管經營端開始“造血”，但投資或償債等環節的現金流出仍在消耗賬面資金。

除了現金儲備下降之外，希磁科技經營層面還有幾塊“石頭”沒有搬開。首先是存貨壓力。報告期各期末存貨余額分別為2.51億元、2.55億元、2.50億元和2.87億元；存貨周轉天數分別為150天、218天、191天和186天。存貨跌價準備從2287萬元上升至5062萬元，累計撇減金額超過1.56億元，顯示出部分產品面臨銷售壓力或價格下行風險。

與存貨問題同樣值得關注的，是回款效率。報告期內，希磁科技現金轉換天數分別為169天、258天、219天、205天，整體處于較高水平。

現金周轉天數由存貨周轉天數、應收賬款周轉天數和應付賬款周轉天數三部分構成。該指標衡量企業營運資金的管理效率，現金周轉期過長會增加企業的財務風險，若無法有效管理存貨或獲取融資，流動性及經營業績將受到不利影響。

進一步來看，這些問題背后還有更深層的行業環境因素。磁性傳感器作為半導體產業的細分領域，同樣面臨需求波動和價格下行的壓力。據弗若斯特沙利文預測，全球磁傳感器市場到2029年將增長至6.5萬億元，但若行業整體進入下行周期，存貨過剩與定價壓力將進一步放大，對企業的盈利能力構成挑戰。

除了資產端的壓力，客戶結構方面也存在一定隱憂。報告期內，前五大客戶收入占比分別為65.2%、62.4%、62.5%和58.5%，雖大客戶結構有所分散，但過半收入仍集中在少數客戶手中。一旦核心客戶需求波動，公司業績仍將面臨短期震蕩。

總體來看，希磁科技正從“失血”走向“造血”，但持續性仍有待觀察。現金儲備持續下降、存貨積壓、回款周期偏長以及客戶集中度偏高，仍是壓在經營層面上的幾塊石頭。公司業績底子的修復才剛剛開始，后續仍需時間觀察。

xMR的“局部勝利”：希磁科技離全球頭部還有多遠？

財務數據反映的是過去的結果，而產品與技術路線則指向未來的可能性。

從希磁科技的產品結構來看， 電流傳感器占據主導地位。報告期內，電流傳感器占營收比重分別為80.8%、78.1%、82.7%和82.1%。運動傳感器占比則從2023年的16.7%下降至2025年前九個月的11.5%。

進一步看其產品技術路線， 公司主要采用xMR（含TMR、AMR、GMR）技術。2025年前九個月，xMR傳感器貢獻了77.4%的營收，而市場主流的霍爾傳感器僅占13.4%。然而，根據弗若斯特沙利文的數據， 2024年全球磁傳感器市場中，霍爾傳感器占70.22%，xMR占29.78%；預計到2029年，霍爾傳感器仍將占據66.21%的份額。

這意味著希磁科技目前的產品結構與市場主流存在一定錯位，其增長預期更多建立在xMR對霍爾傳感器的逐步替代上。公開資料顯示，汽車和工業傳感應用長期以來一直以霍爾效應傳感器為主流選擇，其憑借成熟的技術、較低的成本和穩定的可靠性，在電機位置檢測、電流感應、轉速測量等場景中占據了統治地位。

而磁阻傳感器——包括巨磁阻（GMR）和隧道磁阻（TMR）技術，統稱為xMR——則屬于較新的技術路線。與霍爾傳感器相比，xMR傳感器在靈敏度、精度、功耗和響應速度方面具有顯著優勢，尤其適合對測量精度要求更高、系統功耗受限或空間緊湊的應用場景。

不過，xMR技術也并非沒有短板：其制造成本相對較高，對材料與工藝的要求更為苛刻，同時在高溫、強磁場等極端環境下的長期穩定性仍需進一步驗證?？傮w來看，xMR對霍爾傳感器的替代并非一蹴而就，而是一個在性能、成本與可靠性之間逐步權衡的過程。

盡管技術前景向好，但從市場地位來看，希磁科技正處在一個“國內龍頭、全球邊緣”的尷尬位置。按2024年磁性傳感器收入計，希磁科技是中國市占率最高的公司，但在全球僅排名第十，市場份額為0.6%，與行業第一的6.5%相比差距超過十倍。在全球磁傳感器IDM企業中，希磁科技也僅位列第六。

當然，在細分領域，希磁科技確實打出了一些成績。公司在TMR傳感器市占率為3.9%，全球排名第二；電流傳感器市占率為3.4%，全球排名第三。這種“局部優勢、整體弱勢”的格局，正是其市場地位的真實寫照，強敵環伺之下，想要分得更大蛋糕，任重道遠。

與上述市場地位相匹配的是其生產模式。希磁科技采用IDM模式（垂直整合制造），涵蓋芯片設計、晶圓制造到模塊封裝測試。這一模式有利于產品迭代和品質控制，但資產較重，資本開支較高。

招股書顯示，希磁科技計劃將募集資金用于無錫新生產基地建設、研發和升級德國晶圓生產線等。值得注意的是，公司自2022年12月完成E+輪融資（估值約31.72億元）后，已超過兩年未獲得新融資。

在海外布局方面，希磁科技于2021年收購德國Sensitec，該公司產品曾用于NASA和ESA的太空探索任務。但從收入結構看，報告期內中國內地收入占比分別為83.2%、81.4%、84.7%和83.3%，境外收入占比并未提升，收購后的整合效果尚未充分體現在海外市場份額上。國際巨頭憑借數十年的技術積累與車規認證，在歐美日韓等高端市場已建立深厚的客戶黏性，希磁科技想要撬動這一格局，難度不容小覷。

總體而言， 希磁科技在xMR和電流傳感器細分領域具備一定的技術積累和局部優勢，但0.6%的全球市占率、與市場主流錯位的產品結構、遲遲未能打開的海外局面，以及作為年輕企業在品牌和渠道上的天然短板，都表明從“國內領先”到“全球有分量”，中間還有很長一段路要走。

關聯交易“狂飆”牽出內部治理大考

業務和技術決定了公司能走多快，而治理結構則影響著它能走多穩。

作為希磁科技治理層面的關鍵，公司創始人王建國博士、副總經理白建民博士等核心團隊均擁有磁學專業背景和超過20年的行業經驗，技術根基扎實，但公司高度依賴核心科學家的技術判斷和行業資源，其個人變動可能對公司產生較大影響。

控制權方面，招股書顯示，王建國通過蚌埠樂思、蚌埠華瑞科技等六個持股平臺，合計控制公司約25.29%的投票權，構成單一最大股東集團。這一比例能夠影響公司日常經營，但未達到絕對控股。外部股東中，國投招商旗下的先進制造產業投資基金二期（FIIF）持股15.79%，為最大機構股東。

值得關注的是，希磁科技與無錫埃斯特磁之間的關聯交易在近期出現較快增長。招股書顯示，2024年至2025年前九個月，公司向該關聯方的銷售金額分別為，340萬元、800萬元。公司預測2026年該關聯銷售金額將達到6520萬元，約占總收入的9.3%。

進一步拆解關聯交易的持股結構，可發現其牽涉更為復雜。招股書顯示，無錫埃斯特磁由安徽國盛持有38.93%權益；安徽國盛則由主要股東FIIF持有79.37%，希磁科技及子公司持有20.63%。

這一股東結構意味著FIIF作為希磁科技第一大外部股東，能夠控制無錫埃斯特磁38.93%的表決權，從而構成關聯交易。因此，這筆關聯交易的受益方不僅是無錫埃斯特磁，更直接牽涉到FIIF，使得利益輸送的潛在動機比表面看來更為復雜。

從監管視角看，港股IPO對“從零到收入占比超5%”的關聯交易通常要求詳細披露商業背景和第三方比價依據。 公司招股書雖確認了交易的關聯屬性，但未詳細說明定價依據和業務背景，這恰恰是未來市場問詢中最可能被聚焦的環節。

總體來看，那筆從零起步、一年內預測沖到逾6500萬元的關聯交易，無疑是投資者評估公司治理水平時最需要盯緊的變量。其商業必要性、定價公允性及對凈利潤的真實貢獻，都將直接影響市場對這家公司的信任邊界。

業績修復、技術替代、治理透明——三重考驗疊加，希磁科技的價值敘事遠未到終局。與其急于定論，不如讓子彈再飛一會。

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