5月27日深夜，段永平引發全網圍觀。

港交所一份披露文件，揭開了段永平的底牌。

泡泡瑪特（09992.HK）5月27日披露，段永平與旗下H&HInternationalInvestment同步增持公司股份。兩位股東各增持982.32萬股，增持后持股數量均為7637.16萬股，占已發行有投票權股份的5.69%，超過港交所5%的權益披露紅線，段永平一躍成為泡泡瑪特第二大股東。

二者一致行動人，合計持股比例達11.38%。

段永平的這筆增持，以每股150港元的價格完成，交易總額約14.7億港元。

截至5月27日收盤，泡泡瑪特報154.2港元，市值2068億港元，段永平手中股份價值超過117億港元。

有意思的是，段永平此前多次公開表示“看不懂”泡泡瑪特。

01

段永平對泡泡瑪特的“三步走”

第一步，“看不懂，不碰”。2025年8月，泡泡瑪特GU價觸及歷史高點時，有人問段永平怎么看。他認可產品和創始人的能力，但直言看不懂十年后公司會怎樣。“萬一過兩年大家都不要了呢？”這是他反復追問的問題。

第二步，“我得重新看看”。2026年3月25日，泡泡瑪特發布2025年財報，營收371.2億元，經調整凈利潤130.8億元。段永平說看到財報后才真正認真研究，表示“我很好奇我對游戲的理解會不會在這里再次得到回報”。

更關鍵的是，他讀完了李翔和王寧對談的《因為獨特》，還專門去美國Westfield商場看了泡泡瑪特門店，隨后用三個英文短語概括了自己的核心判斷：rightbusiness,rightpeople,rightprice。

第三步，“神華都換泡泡瑪特了”。5月7日，段永平在社交平臺發文：“我把我的神華都換了泡泡瑪特了。”

此前他曾補充說，神華是一家很好的公司，自己也賺到了不錯回報，但對比之后選擇了后者。

一周前，他剛開了“泡泡瑪特保險公司”，通過賣出看跌期權的方式建立頭寸，收保費對應收取權利金。

02

從“看不懂”到“下重注”

泡泡瑪特究竟在做什么？

這是一家賣情緒的公司。

打開它的產品線：LABUBU的盲盒、MOLLY的毛絨公仔、SKULLPANDA的手辦……塑料玩具。但它賣的不是塑料，是孤獨的解藥、社交貨幣、Z世代的身份認同。

泡泡瑪特2025年核心經營數據：

數據來源（下同）：泡泡瑪特2025年財報

這個盤子很大。2025年，中國盲盒市場規模突破580億元，泡泡瑪特一家就占了46.6%的市場份額。

它到底憑什么撐起371億的營收？

IP矩陣。核心IPLABUBU所在的THEMONSTERS全年營收141.6億元，同比增長365.7%，占總營收38.1%。但LABUBU不是唯一的臺柱子。

SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO、星星人等6個IP營收均突破20億元，還有11個IP營收過億。

品類結構也在變。毛絨產品2025年營收187.1億元，同比大增560.6%，首次成為公司最大的收入來源。原來賣盲盒，現在賣毛絨。形式變了，情緒沒變。

全球化是更大的增長引擎。海外收入162.7億元，同比增長291.9%。其中美洲市場暴增748.4%，歐洲及其他地區增長506.3%。

有意思的是，海外業務的毛利率達到81.05%，比國內還高。在美國，一個LABUBU盲盒能賣到27.99美元，是國內定價的兩倍左右。

但請注意，不是所有美國人都在為潮玩瘋狂。海外增速驚人，很大程度上是因為基數低。當門店開到一定密度、LABUBU的熱度退潮之后，能不能留住這些海外用戶，是接下來的硬仗。

03

段永平到底看中了什么？

很多人以為段永平是被LABUBU這個IP打動了，所以在追熱點。這是最大的誤解。

段永平親口總結過泡泡瑪特的壁壘：已經形成的用戶關注度（品牌力），藝術家的簽約體系，覆蓋全球的門店網絡，以及王寧和團隊。

他反復強調，這些壁壘不能保證潮玩永遠有人喜歡，但“可以讓喜歡潮玩的人一直關注泡泡瑪特”。

這才是段永平式的邏輯：不賭風口，賭系統。不押注某個IP會爆火，而是押注一個已經建立起來的、能持續制造IP的組織。

他對王寧的評價極高。5月25日晚，有網友問“王寧是像喬布斯一樣既是報時人又是造鐘人嗎”，段永平回復稱，王寧對自己產品的理解以及對品質的追求，和喬布斯是一個級別的，“王寧對商業的理解，好像比Jobs還要強一點點。”

段永平不是普通的GU票投資人，他是企業家出身，做過小霸王、步步高。

他判斷一個企業家，有他的尺度：看這個人是不是真的懂自己的產品，是不是真的尊重用戶的體驗，是不是能持續做出好東西。

“我看懂王寧，不是通過投資，而是因為我曾是一個企業家，我能看出他有多厲害。他還那么年輕，至少能干25年以上吧。這個復利是相當恐怖的。”

25年的復利。這才是段永平這筆投資的真正賭注。

04

爭議在哪？

泡泡瑪特交了一份炸裂的財報，但GU價從去年8月的339.8港元高點一路回落，截至5月27日依然在150港元區間徘徊，跌幅超過55%。市值蒸發超過2500億港元。

資本市場為什么不認賬？

2025年3月發布財報當天，G價暴跌23%。

市場對泡泡瑪特的擔憂集中在幾點：

1.IP過度依賴LABUBU，萬一它不火了怎么辦？

2.2026年一季度營收環比連續下滑，海外開店紅利正在消退。

3.存貨周轉天數上升，庫存消化壓力不小。

德銀數據顯示，2025年四季度泡泡瑪特海外銷售額環比下滑27%。

泡泡瑪特高管自己也承認，2025年的海外高速增長很大程度上依托LABUBU爆款紅利與市場機遇，2026年更依賴精細化運營。

短期來看，這些擔憂都有道理。但段永平的投資邏輯是：長期的結構性優勢，比短期的季度數據波動更重要。

對于IP風險，泡泡瑪特的數據其實在說話：6個IP營收破20億、17個IP破億。LABUBU是占比最高的，但不是唯一的。2018年Molly也是公司的絕對主力，占比曾達89%以上，后來泡泡瑪特的IP矩陣逐漸分散。

歷史證明，這家公司有能力讓不同的IP輪番站上C位。

05

結語

段永平把中國神華賣掉了。那是一只高GU息、高確定性、穩穩賺錢的煤炭GU。他把這筆錢換到了泡泡瑪特，換到了一個自己之前“看不懂”的公司。

這中間發生了什么變化？不是神華不好了，是泡泡瑪特的確定性，在段永平眼里已經發生了變化。

他看到了一個已經建立起來的潮玩生態系統。63個國家630家門店，17個過億的IP，135萬社交媒體關注度不是憑空來的。

他看到王寧才40歲出頭，未來的路還有很長。他看到這家公司不只是賣塑料玩具，而是幫年輕人建立了一種情感連接、一種社交貨幣。

“有爭議才有超額收益”，這是投資圈的老話。

段永平下了注，賭的是泡泡瑪特未來的25年。

聲明：本文僅為財經熱點分析，觀點僅供參考，不構成任何投資或消費建議。

#IPO

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