文 | 市值水晶

比2100認(rèn)證運(yùn)力更香的或許是4.15億注冊用戶。

6月29日，同程旅行通過全資子公司藝龍公司，向嘀嗒出行全部已發(fā)行股份發(fā)起全面現(xiàn)金要約。

次日，嘀嗒股價漲88.19%，同程卻跌了約4%。顯然二級市場的投資者們用真金白銀的投票，不看好同程這筆交易。

公告里有一個容易被忽略的安排：嘀嗒計劃向股東派發(fā)每股1.1745港元特別現(xiàn)金股息。要約價加上特別股息，股東每股最多可以拿到2.562港元。這也是為什么嘀嗒股價會漲到2.39港元，遠(yuǎn)高于1.3875港元的要約價。

按照約10.26億股計算，這筆特別股息規(guī)模超過12億港元，由嘀嗒自己掏錢；同程則通過中信銀行國際提供的最高15億港元融資支付要約款。

相當(dāng)于老股東帶著一部分現(xiàn)金離場，留給同程的主要是嘀嗒剩下的業(yè)務(wù)、用戶和上市平臺。

14億買下一家市值低迷的順風(fēng)車公司，盡管市場沒看懂，但是同程相信，這筆收購在戰(zhàn)略上對其長期發(fā)展有利，能夠?yàn)槠洮F(xiàn)有的地面交通服務(wù)提供補(bǔ)充。

交易完成后，雙方計劃將嘀嗒的順風(fēng)車業(yè)務(wù)接入同程旅行生態(tài)，構(gòu)建覆蓋城際和市內(nèi)交通的“門到門”出行平臺。

但這筆交易更有想象力的部分，可能還在支付和金融。

同程認(rèn)為，鑒于雙方用戶群在行為特征與客戶定位上存在重疊（同程擁有2.5億年付費(fèi)用戶，嘀嗒則擁有約4億注冊用戶），整合有望在市場滲透和交叉銷售等方面帶來協(xié)同效益。

除了旅游場景的協(xié)同之外，2025年，同程從同程旅金及其關(guān)聯(lián)公司獲得的傭金和其他服務(wù)收入達(dá)到3901萬元，上一年只有662萬元。

同時，同程本身也在補(bǔ)充支付生態(tài)。2025年10月，它以1.05億元收購新生支付全部股權(quán)，并追加2.3億元資本金，正式把支付牌照收入上市公司體系。年報對這張牌照給出的公允價值為2.09億元。

短期看，同程買的是順風(fēng)車。中期看，它希望把嘀嗒用戶繼續(xù)導(dǎo)向機(jī)票、酒店和景區(qū)門票。長期看，或許4個多億的注冊用戶在金融場景也大有可為。

嘀嗒2014年起家于順風(fēng)車業(yè)務(wù)，原名嘀嗒拼車。2018年，從嘀嗒拼車升級為嘀嗒出行，成為出租車、順風(fēng)車兼具的移動出行平臺。2024年6月，嘀嗒以“順風(fēng)車第一股”登陸港股。

相比于同類型賽道，嘀嗒扮演的是第三方運(yùn)力供應(yīng)商的角色。一邊依賴順風(fēng)車的垂直品類，一邊需要借助高德等聚合平臺獲得訂單。有運(yùn)力和供給，缺少真正入口級的導(dǎo)流能力。

從風(fēng)光上市到被收購，只過去兩年。2025年總營收同比下滑36.2%，經(jīng)調(diào)整凈利潤同比下降34.6%，出行相關(guān)服務(wù)營收較2024年縮水35.8%。

另一邊，同程本身也不是強(qiáng)入口型平臺，更多是寄生在騰訊流量體系中的旅游服務(wù)供應(yīng)商。相比于攜程的商旅心智、美團(tuán)的本地生活入口、飛豬背后的阿里生態(tài)，同程的獨(dú)立導(dǎo)流能力并不強(qiáng)。

嘀嗒靠高德，同程靠騰訊，兩個都缺少獨(dú)立流量入口的企業(yè)合并，互相導(dǎo)流的效果并不明顯。因此消息一出，市場關(guān)于收購爭議頗多。

首先質(zhì)疑，同程到底是“抄底”，還是接盤？

嘀嗒是輕資產(chǎn)公司，截止2025年末，現(xiàn)金及等價物為9.67億元，交易性金融資產(chǎn)為3.41億元，短期投資約為1.95億元，合計流動資產(chǎn)近19億元；總資產(chǎn)20.3億元，總負(fù)債5.7億元，凈資產(chǎn)14.6億元，高于同程約14.24億港元的要約收購總價。

現(xiàn)金類資產(chǎn)和流動資產(chǎn)都很充足，按賬面資產(chǎn)來看14.24港元的價格像是同程“撿了個便宜”。正因?yàn)閮r格低于凈資產(chǎn)，也反過來說明市場不認(rèn)可嘀嗒的主業(yè)價值、增長前景和用戶資產(chǎn)質(zhì)量。

所以，從資產(chǎn)角度看，同程像在“低價抄底”。但是從經(jīng)營角度看，嘀嗒收入和利潤下滑，同程是接了個“爛攤子”。

嘀嗒出行去年全年，總交易額達(dá)47億元人民幣。和傳統(tǒng)網(wǎng)約車服務(wù)不同，嘀嗒出行的業(yè)務(wù)以順風(fēng)車為主。

雖然司機(jī)和車輛無需申請?zhí)囟ǖ脑S可證或牌照，但順風(fēng)車行業(yè)的監(jiān)管風(fēng)險要更高。同時拼車平臺的抽傭率通常較低，為8%至10%，而網(wǎng)約車平臺則達(dá)20%至30%。

近年來，嘀嗒出行面臨的監(jiān)管審查日益嚴(yán)格，同時來自滴滴等其他出行平臺的競爭也愈發(fā)激烈，這導(dǎo)致其收入從2023年的8億元人民幣降至2025年的5億元人民幣，經(jīng)調(diào)整凈利潤在同一時期幾乎腰斬，從2.26億元人民幣縮減至1.38億元人民幣。

想要盤活同程和嘀嗒的業(yè)務(wù)協(xié)同能不能真正實(shí)現(xiàn)？

一方面，同程需要嘀嗒的出行業(yè)務(wù)板塊。

同程目前的主業(yè)優(yōu)勢在旅游鏈條的前端：訂機(jī)票/火車票、酒店、景點(diǎn)門票等。2025年，同程收入同比增長11.9%至193.96億元，其中交通業(yè)務(wù)收入79.25億元，住宿業(yè)務(wù)收入54.51億元，二者合計占總收入的近七成。

但一趟完整的旅游中的碎片化出行需求，過去同程無法自己滿足，主要是導(dǎo)流至第三方平臺完成。嘀嗒的加入，可以補(bǔ)上這段空白。

另一方面，旅游場景的全鏈條之外，金融場景的挖掘也頗具潛力。

據(jù)嘀嗒官方數(shù)據(jù)，嘀嗒有4.15億注冊用戶，這部分用戶和同程長期深耕的下沉市場有重合。順風(fēng)車一大特點(diǎn)便是低價、便利，更容易出現(xiàn)在公共交通覆蓋不足、跨城短途、城郊通勤、景區(qū)周邊等場景中。

追求低價的用戶或許不會直接貢獻(xiàn)高頻的旅游訂單，但有可能成為同程金融業(yè)務(wù)的潛在客源。

同程的金融業(yè)務(wù)起步較早。2015年成立同程金服，2020年更名升級為同程數(shù)科，業(yè)務(wù)涵蓋旅游消費(fèi)金融、產(chǎn)業(yè)鏈金融、保險、支付科技等。同程金融APP是同程數(shù)科旗下產(chǎn)品之一。

同程旅行年報顯示，同程旅金及其關(guān)聯(lián)公司由對上市公司具有重大影響力的股東控制，屬于關(guān)聯(lián)方，并非同程旅行的并表子公司。

2025年，同程從同程旅金及其關(guān)聯(lián)公司獲得的傭金和其他服務(wù)收入達(dá)到3901萬元，上一年只有662萬元。

同時，同程本身也在補(bǔ)充支付生態(tài)。2025年10月，它以1.05億元收購新生支付全部股權(quán)，并追加2.3億元資本金，正式把支付牌照收入上市公司體系。年報對這張牌照給出的公允價值為2.09億元。

截至目前，同程已集齊第三方支付、小額貸款、保險代理、融資擔(dān)保、商業(yè)保理等多張核心金融牌照，在OTA平臺金融布局中處于行業(yè)前列。

目前同程金融APP已經(jīng)下架，但金融業(yè)務(wù)卻分散在各處。“同程易融·借錢”“我的錢包”“領(lǐng)福利”入口都存在金融業(yè)務(wù)。

單是同程易融一個入口，就與50多家借款品臺建立合作關(guān)系。如果嘀嗒用戶未來接入同程統(tǒng)一賬戶、會員和支付體系，金融產(chǎn)品的觸達(dá)場景就會擴(kuò)展到日常出行。

這或許才是同程豪擲14億元收購嘀嗒，更大的潛在價值。畢竟嘀嗒的主營業(yè)務(wù)順風(fēng)車只能補(bǔ)齊同程旅游場景的業(yè)務(wù)短板，但是4個多億的潛在金融用戶，打開才是新增長的想象力。

這筆頗具誘惑力的業(yè)務(wù)潛力，想要深挖也有一定風(fēng)險性。

2024年3·15晚會，揭露了同程金融的套路。報道稱，同程金融的套路是用戶通過APP借錢，平臺讓用戶在APP上用分期方式購買禮包或禮品卡，再通過APP內(nèi)回收通道把禮品卡賣回平臺，最后拿到現(xiàn)金。

小李購買禮包花了4萬多元，實(shí)際到手只有2.8萬元，中間差額被禮品卡折價回收、會員權(quán)益、實(shí)物商品等形式消化。其中還提到有商品標(biāo)價明顯高于實(shí)際市場價格，比如潔面巾標(biāo)價145元，廠家實(shí)際售價不到30元。

但最后小李需要還款的金額，還是實(shí)打?qū)嵉?萬多元。央視質(zhì)疑，這相當(dāng)于把借款包裝成購物、回收、變現(xiàn)，規(guī)避金融監(jiān)管，并涉嫌高息、砍頭息和捆綁銷售。記者詢問客服時，客服表示“這不屬于貸款，就是正常的商品，可以理解為肯德基的套餐”；“不是貸款，它是用平臺給您的額度去購買東西，是一個信用付款方式”。

前面提到，同程沒有因?yàn)榇舜问录艞壗鹑跇I(yè)務(wù)這塊大蛋糕，反而不斷擴(kuò)張，野心越來越大。在擴(kuò)張之路上，伴隨的是大量用戶的投訴。

在黑貓投訴平臺，對于同程的金融業(yè)務(wù)投訴超3萬條。直到近幾日還有投訴信息：“同程金融電話打不通，因系統(tǒng)逾期，求給說法！”“同程金融在我完全不知情否認(rèn)情況下私自開通多筆會員費(fèi)，這些會員我完全不需要，也不認(rèn)可，要求全部退回。”

當(dāng)金融產(chǎn)品被嵌入消費(fèi)場景，平臺責(zé)任、信息披露和消費(fèi)者保護(hù)就會變成監(jiān)管繞不開的問題。

2026年2月，金融監(jiān)管總局、市場監(jiān)管總局、央行聯(lián)合約談多家互聯(lián)網(wǎng)平臺，重點(diǎn)關(guān)注金融營銷、貸款主體披露不清、實(shí)際利率和費(fèi)用不透明等問題。

2026年4月，中國人民銀行與工業(yè)和信息化部等八部委聯(lián)合發(fā)布《金融產(chǎn)品網(wǎng)絡(luò)營銷管理辦法》，今年9月30日起正式實(shí)施。《辦法》核心的監(jiān)管導(dǎo)向，是厘清金融產(chǎn)品營銷與普通商品交易、支付結(jié)算服務(wù)的邊界。

《辦法》要求，非銀行支付機(jī)構(gòu)不得將信貸、分期的等金融產(chǎn)品列入支付工具選項(xiàng)，不得在支付流程中為金融產(chǎn)品提供營銷便利。《辦法》還明了第三方平臺的服務(wù)邊界，要求平臺必須在持牌金融機(jī)構(gòu)的合法委托范圍內(nèi)開展服務(wù)。

這意味著，同程買下嘀嗒后，真正困難的是不能再把用戶順手接入金融業(yè)務(wù)場景。

回到最初的問題：同程收購嘀嗒，值得嗎？

看賬面，同程像是低價抄底；看業(yè)務(wù)協(xié)同，嘀嗒補(bǔ)充了同程旅行鏈條中的最后環(huán)節(jié)。但這兩點(diǎn)都無法改變一個事實(shí)：兩者都不是入口型平臺，合并后并不會長出一個新入口。

同時監(jiān)管的倒計時已經(jīng)開始，借錢入口、會員權(quán)益、支付鏈路、合作分潤都會面臨更嚴(yán)格的披露和約束，四個月以后，場景嵌套的套利空間會大幅收窄。

無論是短期的出行補(bǔ)充，中期的平臺生態(tài)，還是長期的金融潛力，這筆14億的收購都需要時間回本。