分子砌塊鋪路，但不止于分子砌塊。領(lǐng)域內(nèi)三家頭狼企業(yè)，過往各有特色，未來更是十足差異化！

藥石科技：啃下CRDMO硬骨頭，繼續(xù)補(bǔ)強(qiáng)消化

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藥石科技是國產(chǎn)分子砌塊三雄里首發(fā)2025年財(cái)報(bào)的企業(yè)，一句話評(píng)價(jià)藥石科技，已啃下CRDMO硬骨頭，繼續(xù)補(bǔ)強(qiáng)消化中……

先看整體業(yè)績表現(xiàn)，營收19.74億元，歸母凈利潤1.84億元，經(jīng)營現(xiàn)金流6.67億元，毛利率30.82%，在手訂單增長20%+。

R端來看，藥物研究階段的產(chǎn)品和服務(wù)收入3.09億元，其中，用于藥物發(fā)現(xiàn)的分子砌塊收入2.75億元，化學(xué)研發(fā)服務(wù)收入0.34億元；

D端和M端來看，藥物開發(fā)及商業(yè)化階段的產(chǎn)品和服務(wù)收入16.59億元，其中用于藥物開發(fā)和生產(chǎn)的分子砌塊收入5.35億元，藥物開發(fā)和生產(chǎn)服務(wù)(CDMO)收入11.24億元。

單就分子砌塊來看，貫穿CRDMO全程的分子砌塊總收入為8.1億元。

圖源：企業(yè)官網(wǎng)，下同

拉長時(shí)間線來看，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，藥石科技這幾年都在啃CRDMO這塊硬骨頭，舉兩個(gè)例子：

R端來看，融合AI賦能研發(fā)，構(gòu)建含570億化合物的虛擬庫，利用人工智能輔助藥物發(fā)現(xiàn)和優(yōu)化，提高研發(fā)效率，從“賣工具”向“賣解決方案”升級(jí)；

產(chǎn)業(yè)化角度來看，順應(yīng)并引領(lǐng)制藥工業(yè)化發(fā)展趨勢，在連續(xù)流技術(shù)、微填充床技術(shù)等綠色制造領(lǐng)域持續(xù)投入，2025年迎來綠色技術(shù)落地應(yīng)用，帶動(dòng)訂單約2.3億元，前沿技術(shù)應(yīng)用比例提升至30%，服務(wù)5個(gè)新藥研發(fā)項(xiàng)目。

企業(yè)整體戰(zhàn)略看起來是——以超強(qiáng)的原創(chuàng)分子砌塊能力為牽引，向CRDMO傾斜，2018年收購浙江暉石擁有CDMO能力，后不斷加碼，2020年定增募資時(shí)，已明確將“藥石研發(fā)+藥石制造”作為核心戰(zhàn)略，鞏固了向CRDMO傾斜的格局。

時(shí)間來到2025年，這種戰(zhàn)略傾斜開始起效，2025年上半年，藥石科技CDMO業(yè)務(wù)收入達(dá)5.48億元，同比增長60.92%，占總收入比重達(dá)59.5%，成為公司業(yè)績?cè)鲩L的核心驅(qū)動(dòng)力。2025年全年CDMO服務(wù)規(guī)模已突破10億元，來到11.24億元，同時(shí)迎來項(xiàng)目里程碑，完成首個(gè)MNC創(chuàng)新藥注冊(cè)批API生產(chǎn)項(xiàng)目，戰(zhàn)略客戶及時(shí)交付率同比提升15%；GMP項(xiàng)目同比增長16%，其中新增8個(gè)PPQ項(xiàng)目，為后續(xù)增長打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。產(chǎn)能保障方面，浙江暉石503GMP車間擴(kuò)增商業(yè)化產(chǎn)能，新增反應(yīng)釜體積190.60m3。

投研界評(píng)價(jià)，藥石科技已從單純的分子砌塊供應(yīng)商向一體化CRDMO服務(wù)商轉(zhuǎn)型，啃下CRDMO這塊硬骨頭，公司目前的一系列布局，都是在為未來5-10年的競爭地位下注，比如加速追趕多肽、ADC、寡核苷酸，新建的GMP車間預(yù)計(jì)2026年Q1投產(chǎn)，力圖拿下下一張“船票”；再比如變更募資投向，加碼“新分子藥物平臺(tái)”，堅(jiān)定從“分子砌塊龍頭”向“CRDMO平臺(tái)”轉(zhuǎn)型，粘住大客戶。

2025年，公司新分子實(shí)體業(yè)務(wù)收入0.84億元，同比增長50%+，訂單增長100%。寡核苷酸、多肽平臺(tái)、偶聯(lián)藥物平臺(tái)取得的進(jìn)展成果，如下圖所示：

值得關(guān)注的是，藥石科技還在繼續(xù)補(bǔ)強(qiáng)R端，戰(zhàn)略上明確整合分子砌塊、藥物化學(xué)及AIDD核心能力，推動(dòng)CRO業(yè)務(wù)從服務(wù)執(zhí)行向價(jià)值共創(chuàng)轉(zhuǎn)型，提供新藥早期研發(fā)綜合解決方案，加速新藥發(fā)現(xiàn)；投入上，面積5070 m2的南京藥石CRO研發(fā)中心預(yù)計(jì)2026年Q2投入使用。

投研界認(rèn)為，雖然在向CRDMO的持續(xù)轉(zhuǎn)型中，成本較高（如CDMO投入拉低毛利率），但藥石科技新簽訂單金額持續(xù)增長，且成功承接了全球TOP10藥企的后期API項(xiàng)目，長期成長邏輯穩(wěn)固。

還有利好消息，據(jù)藥石科技同步披露的一季報(bào)，毛利率從2025全年的30.82%，提升到2026年一季度的32.14%，如果接下來還能逐季環(huán)比改善，加上綠色技術(shù)應(yīng)用不斷擴(kuò)面，持續(xù)降本，以及CDMO端的訂單充足+回款持續(xù)改善（去年應(yīng)收賬款規(guī)模下降28.33%），藥石科技的企業(yè)經(jīng)營將能在良性消化后穩(wěn)健落地，中長期來看，盈利能力會(huì)不斷回升。

總結(jié)一句話，以后不是單一的分子砌塊龍頭藥石科技，而是分子砌塊鋪路，啃下CRDMO硬骨頭、邁向新分子藥物平臺(tái)的藥石科技。特長優(yōu)勢，砌塊原創(chuàng)設(shè)計(jì)能力，更深度捆綁跨國大藥企，更高程度的國際化，海外收入占比超過70%，更加貼合引領(lǐng)制藥工業(yè)趨勢的綠色技術(shù)應(yīng)用落地轉(zhuǎn)化，以及更擅長R端Ai融合促研發(fā)，已有系列案例。最后，三大新分子前沿賽道都有披露重大進(jìn)展合作案例，可實(shí)證落地能力。

畢得醫(yī)藥：“產(chǎn)品賣全球”的分子砌塊龍頭，商超模式有利有弊

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分子砌塊，新藥研發(fā)前端的“樂高積木”。研發(fā)人員需要用這些基礎(chǔ)化合物去拼接、試錯(cuò)，找到有潛力的藥物分子。砌塊的結(jié)構(gòu)好不好、種類多不多，直接影響到研發(fā)效率和成藥性。據(jù)此，業(yè)媒分析直接指出，這個(gè)行業(yè)的競爭核心就兩個(gè)方向：

• 要么橫向擴(kuò)品類，做“大賣場”；

• 要么縱向做深度，綁定客戶做后端商業(yè)化。

三雄里，還真的就畢得選擇了做大賣場，又稱商超模式。另兩家縱向做深，也各有差異化，比如藥石科技做新，原創(chuàng)高端砌塊，分子設(shè)計(jì)強(qiáng)、IP 壁壘深、大藥企首選，靠技術(shù)原創(chuàng)取勝。皓元醫(yī)藥做深，聚焦工藝合成全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)力，復(fù)雜合成 & 量產(chǎn)強(qiáng)、毛利高，靠工藝落地取勝。

畢得官網(wǎng)體現(xiàn)大賣場模式

言歸正傳，從業(yè)務(wù)起點(diǎn)來看，畢得醫(yī)藥是藥物分子砌塊和科學(xué)試劑的品牌商，發(fā)展到今天，依然還是這個(gè)身份，將大賣場商超模式“貫徹到底”。業(yè)媒形容它，品類要全、現(xiàn)貨要多、交付要快，還要有性價(jià)比，主打多快好省，然后用全球化布局去放大這個(gè)優(yōu)勢，效果也很明顯：

海外收入占比從2019年的41%一路漲到2024年的55.9%，海外毛利率升至在50%左右，而國內(nèi)業(yè)務(wù)只有29.8%，用“賣得遠(yuǎn)”來對(duì)沖“賣得累”，實(shí)現(xiàn)盈利平衡。

時(shí)間來到2025年，畢得的這一打法策略仍然奏效：

據(jù)年報(bào)，其2025年?duì)I收13.24億元，+20.13%，凈利潤1.52億元，+29.22%，海外收入占比57.36%，同比增加1.47個(gè)百分點(diǎn)。分子砌塊+16.21%，科學(xué)試劑+42.21%。

2025年毛利率44.54%，同比增加3.21個(gè)百分點(diǎn)；扣除股份支付后的三費(fèi)合計(jì)費(fèi)率24.17%，同比減少2.94個(gè)百分點(diǎn)。多快好省的大賣場商超模式，還能不斷提升毛利率，優(yōu)化費(fèi)用，可見企業(yè)經(jīng)營質(zhì)量不錯(cuò)。

當(dāng)然，高附加值產(chǎn)品占比提升，也是優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)并增強(qiáng)盈利能力的主因之一，如科研試劑生命科學(xué)收入，同比增長76%。

一句話總結(jié)，畢得醫(yī)藥是“把產(chǎn)品賣到全球”的分子砌塊龍頭，不過商超模式有利也有弊，蓋德視界歷史文章也分析過，很多大路貨產(chǎn)品容易復(fù)制，引發(fā)白熱化竟?fàn)帲援叺眠€是要多開發(fā)高附加值產(chǎn)品，繼續(xù)做大全球化基本盤，提升大賣場的周轉(zhuǎn)效率，周轉(zhuǎn)效率做到極致，也是一種高壁壘競爭力。

皓元醫(yī)藥“多面手”初具雛形，ADC或進(jìn)入商業(yè)化放量

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整體來看，皓元醫(yī)藥2025年營收利潤雙高增。

營收287,689.62 萬元，同比增長26.73%，其中境外業(yè)務(wù)收入115,666.58 萬元，同比增長34.19%，境外收入占比40.39%，同比增長2.14個(gè)百分點(diǎn)；境內(nèi)收入境內(nèi)收入17.1億元同比，增長+22.64%。歸母凈利潤23,980.68 萬元，同比增長18.96%；扣非凈利潤24,712.79萬元，同比增長38.10%。

“工具化合物和生化試劑”、“分子砌塊”、“原料藥和中間體、制劑”三大發(fā)展引擎相互促進(jìn)、齊頭并進(jìn)：

生命科學(xué)試劑板塊營收19.9億元，同比增長+32.83%，其中分子砌塊收入5.6億元，同比增長35.0%，工具化合物和生化試劑收入14.3億元，同比增長32.0%。該板塊毛利率61.91%。

特色原料藥、中間體和制劑板塊營收8.7億元，同比增長15.59%，其中，創(chuàng)新藥CRDMO業(yè)務(wù)收入5.9億元，同比增長20.3%，項(xiàng)目數(shù)1,049 個(gè)，特色原料藥、中間體及制劑CMO業(yè)務(wù)收入2.9億元，同比增長7.0%，項(xiàng)目數(shù)436個(gè)。該板塊毛利率20.05%，相對(duì)較低。

公司主營業(yè)務(wù)，整體毛利率47.20%。

產(chǎn)業(yè)化方面，重慶抗體偶聯(lián) CDMO 基地建成投用并順利通過歐盟QP審計(jì)，標(biāo)志著公司的ADC抗體偶聯(lián)藥物業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)從小分子到生物大分子，全產(chǎn)業(yè)鏈條、全流程服務(wù)于全球客戶。

財(cái)報(bào)說，2025年還是皓元醫(yī)藥從最初的小分子領(lǐng)域逐步向大分子、新分子類型深度拓展之年，完善了全部新分子類型藥物的 CRO/CMC/CDMO 全產(chǎn)業(yè)鏈。

根據(jù)上述信息，綜合判斷，在CXO這條產(chǎn)業(yè)鏈上，皓元醫(yī)藥初具“多面手”雛形：

業(yè)務(wù)廣度有，囊括生命科學(xué)試劑、仿制藥中間體、原料藥、制劑一體化CMO服務(wù)、新藥CRDMO服務(wù)，且都在正循環(huán)增長——即使最弱勢的仿制藥相關(guān)業(yè)務(wù)也同比增長了7.0%；而新藥CRDMO已從其優(yōu)勢ADC領(lǐng)域，打通覆蓋到大分子、新分子全類型，財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至報(bào)告期末，皓元小分子在手訂單金額6.7億元，同比增長30.5%，大分子在手訂單趨勢良好。

重點(diǎn)領(lǐng)域?qū)I(yè)深度也有：一是核心主業(yè)生命科學(xué)試劑近年來一路高增猛漲，2018年至今的年復(fù)合增長率36.5%；

二是已成業(yè)內(nèi)公認(rèn)的特色ADC CDMO，業(yè)媒去年11月初的報(bào)道顯示，在國內(nèi)已實(shí)現(xiàn)ADC出海的22家企業(yè)中，皓元醫(yī)藥服務(wù)了超過95%的客戶，涵蓋從Payload-Linker技術(shù)供應(yīng)到中間體生產(chǎn)的全鏈條合作。例如，翰森制藥CDH17 ADC出海項(xiàng)目中，其毒素分子合成即由皓元醫(yī)藥支持；信達(dá)生物與武田的114億美元交易中，多款A(yù)DC的連接子工藝亦出自皓元之手。

2025年財(cái)報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)承接ADC項(xiàng)目數(shù)190+個(gè)，承接430+款XDC分子的偶聯(lián)定制服務(wù)，完成1,200+款A(yù)DC成藥檢測工作；截至報(bào)告期末，完成美國FDA seC-DMF備案數(shù)16個(gè)，5個(gè)BLA申報(bào)，另5條ADC高活產(chǎn)線均已順利投產(chǎn)。據(jù)此，推測接下來很可能商業(yè)化放量。

結(jié)語

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畢得醫(yī)藥，堅(jiān)定走商超模式全球化；

藥石科技，砌塊原創(chuàng)設(shè)計(jì)能力與新藥CRDMO緊密結(jié)合，加兩把外掛：AI制藥與綠色技術(shù)；

皓元醫(yī)藥則是多面手，且聚焦工藝合成全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)力，繼續(xù)將優(yōu)勢領(lǐng)域從ADC盡量外延到其它新分子領(lǐng)域；

三雄發(fā)展路線不同，但都將繼續(xù)享受全球新藥起飛的產(chǎn)業(yè)紅利時(shí)代。據(jù)皓元醫(yī)藥財(cái)報(bào)披露消息來看，分子砌塊、生命科學(xué)試劑、新藥研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化三大領(lǐng)域后續(xù)年復(fù)合增長都可觀（數(shù)據(jù)較多，本文不詳細(xì)展開），如此看來，堅(jiān)持全球化且走出十足差異化發(fā)展路線的分子砌塊三雄，未來將持續(xù)做大做強(qiáng)。

參考來源：

[1] 企業(yè)財(cái)報(bào)

[2] 蓋德視界觀察

[3] E藥資本界

[4] 慢味產(chǎn)業(yè)研究

制作策劃

策劃：May / 審核校對(duì)：Jeff

撰寫編輯：May / 封面圖來源：網(wǎng)絡(luò)

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