河北
資本灰度看清資本的光與影
作者I水鏡 校對I白小姐
編輯I韞玉
借錢不難，還錢……再說。
海鹽縣國有資產經營有限公司——海鹽縣最核心的基礎設施投融資平臺。
最近遇到點尷尬事：想借20個億，結果被婉拒了。
今年2月，海鹽國資一筆20億元的小公募公司債券項目，在深交所的狀態更新為“終止”。
20億，說沒就沒了。
這就像你信用卡快刷爆了，想再辦張新卡周轉一下，結果銀行直接拒了——你說慌不慌？
一、670億的債務，怎么來的？
先來看一組讓人頭皮發麻的數字。
截至2025年底，海鹽國資的長期借款375.20億元、應付債券178.71億元、短期借款36.20億元、一年內到期的非流動負債80.70億元——四項有息債務加在一起，670.81億元。
這個數字比2024年多了111個億。一年時間，債務膨脹了111億——平均每天多欠3000萬。
670億是什么概念？
海鹽縣2025年的一般公共預算收入是81.6億元。也就是說，這家公司欠的錢，是海鹽縣一年財政收入的8倍多。
當然，城投公司的債務和地方政府財政不能簡單類比——城投的債務有項目資產對應，也有政府層面的統籌安排。但這個數字本身，還是讓人忍不住多看兩眼。
二、49億現金 vs 117億短債
有人可能說：欠債沒關系，手里有錢就行。
關鍵是——賬上現金和短債之間，有個不小的缺口。
2025年，海鹽國資賬上的貨幣資金49.84億元。而一年內要還的短期借款加一年內到期的非流動負債，是116.90億元。
49億對117億——缺口67億。
這就好比你月薪5000，信用卡賬單12000，中間那7000塊的窟窿，你告訴我怎么填？
三、經營現金流連續為負
更讓人關注的是——經營現金流連續三年為負。
2023年-50.76億，2024年-47.10億，2025年-32.35億。三年加起來虧了130個億的現金流。
啥意思呢？就是這家公司主營業務在持續“失血”。
那它靠什么撐著？
政府補助是一大來源。2023到2025年，海鹽國資收到的政府補助合計接近25億元。
25億聽著不少，但跟670億的債務比起來，確實還有距離。
不過話說回來，作為海鹽縣最核心的基建投融資平臺，海鹽國資承擔了大量基礎設施和安置房建設任務，這類業務本身就需要大量前期投入、回報周期長——現金流為負，某種程度上也是行業特性使然。
四、營收微增，利潤反降
再看盈利數據。
2025年營收33.39億元，同比微增7.87%。但凈利潤只有1.11億元，同比下降了14.03%。
增收不增利——賣得多賺得少。
而且公司的應收賬款高達33.88億元，同比增44.11%。其他應收款更是達到了109.77億元。應收賬款里，海鹽縣財政局占了大頭——19.66億，占比57.53%。
自己人欠自己人，錢在系統里轉圈圈——這在城投體系里也不算稀奇。
五、評級機構怎么說？
有意思的是，盡管財務數據看起來壓力不小，聯合資信還是給了海鹽國資AA+的主體評級，展望穩定。
評級報告里提到：公司在手已開發未出讓土地規模大，但海鹽縣土地市場行情低迷，土地出讓情況有一定不確定性。
翻譯一下就是：我知道它有壓力，但目前還撐得住。
六、幾點值得注意的變化
2024年底，海鹽國資的控股股東發生了變化——海鹽縣財政局將持有的92.08%股權無償劃轉給了海鹽縣鹽邑資本控股有限公司。
實際控制人沒變，還是海鹽縣財政局。但從“財政局直管”變成“財政局→鹽邑資本→海鹽國資”的架構，這中間有什么考量？不知道，咱也不敢問。
另外，2025年12月，公司還取消了監事會、設置了審計委員會。公司法定代表人、董事長等高管也有過變更。
這些變動背后有沒有故事？留給各位自己琢磨。
海鹽國資的故事，其實是很多地方城投平臺的縮影。
借錢搞建設容易，還錢……需要時間。
670億的債務不會憑空消失，49億的現金也不會憑空變多。政府補助能續命一時，但最終還是要靠項目回款和自身造血。
不過話說回來，人家畢竟是AA+評級的平臺，背后有海鹽縣政府的支持。2025年海鹽縣GDP達到751.5億元，增長5.1%，財政收入增速在嘉興全市排第一——底子還是有的。
670億的債，最終怎么還？
這個問題，我沒有答案。
評論區聊聊你的看法？
（本文數據來源于海鹽國資公開披露的公司債券年度報告、深交所債券項目信息平臺、聯合資信評級報告等公開信息，不構成任何投資建議。）
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